证券研究报告请务必阅读正文之后的免责条款2腾讯大文娱全梳理：大市值、大整合、大机遇腾讯泛文娱产业链研究｜2020.9.14中信证券研究部核心观点王冠然首席传媒分析师S1010519040005首席传媒分析师S1010519040005腾讯在泛文娱板块各细分赛道内均成为行业翘楚，所涉及的独立上市公司总体估值超过3,000亿元。面对字节、BILI等新兴文娱流量平台的兴起，我们判断腾讯将加速旗下文娱产业链整合，全面加强其在IP创作、内容生产、流量分发的优势地位，并且，腾讯将深度介入相关公司的管理。我们认为，腾讯系大文娱公司在战略协同、运营效率和价值挖掘上有巨大的提升空间，旗下的斗鱼、阅文、腾讯音乐集团、猫眼将蕴含巨大的投资机会。▍腾讯泛文娱业务涵盖全产链，且均处领先地位。在上游内容IP方面，阅文集团（MAU>2.3亿）、腾讯动漫（MAU>1,000万），IP储备丰富；中游开发制作方面，腾讯IEG具备强大的游戏开发能力，腾讯影业、企鹅影视和新丽传媒具有影视制作能力；下游平台和宣发方面，腾讯拥有微信（MAU>12亿）、QQ（MAU~6.5亿）的社交流量，以及腾讯视频（MAU>5亿）、腾讯音乐娱乐（MAU>8.8亿）、斗鱼（MAU>1.6亿）、虎牙（MAU>1.6亿）、猫眼（市占率>60%）等内容及流量平台，流量资源丰富。▍在业务整合上，腾讯泛文娱板块整合将围绕游戏、影视和音乐这三条主线推进，业务协同和管理效率提升将有望带来业绩增量及巨大的投资机会。预计游戏业务线围绕“阅文+IEG+斗鱼/虎牙”，业务条线的重点是“斗鱼+虎牙”，弥补腾讯在Z世代用户社区中的缺失，建设属于IEG自己的面向Z世代的游戏及泛娱乐社区；影视业务线围绕“阅文+企鹅影视+腾讯视频+猫眼”，业务整合将重点提升阅文的IP运营效率，阅文的IP价值有望获得再挖掘。同时，整合猫眼的在线发行能力，有望进一步释放猫眼的业绩；音乐业务线围绕“阅文/腾讯视频/腾讯游戏+TME”整合，业务整合重点将围绕TME与游戏、视频及网文的合作，拓展TME在上游版权业务的话语权，并拓展有声书等音频业务。▍在管理上，IEG/PCG牵头，从“遥控”转为“下水”，管理效率预计将大幅提升。本次大文娱整合将由腾讯内部战斗力最强的IEG/PCG团队主导，其中以任宇昕带领的IEG/PCG分别在游戏和视频领域成为业界翘楚。阅文整合由原IEG负责泛娱乐的程武先生出任董事长，有望带动阅文管理能力加速提升。同时，我们预计IEG将直接参与斗鱼和虎牙的合并以及后续管理，并对斗鱼的内容体系提供更多的扶持。▍从进度上看，IEG/PCG主导的业...
