证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号未经许可，禁止转载证券研究报告行业深度研究报告餐饮旅游从麦当劳看美式快餐业系列（三）：麦当劳现金流对餐饮研究框架的启示行业评级推荐评级变动维持事项麦当劳股票在2007-2017年间的年复合回报率达到17.3%，其中回购及股利带来的现金回报率达到了8.3%。有赖于强大的品牌、体量庞大的优质资产，麦当劳大幅增加杠杆，并通过巨额的回购和股利派发回报股东。本报告提出了以产品及模式定性、以扩张和盈利指标定量、最终考察现金流状况的餐饮业分析研究框架。主要观点1.大举回购及派发股利麦当劳在2007年到2017年共计回购5.42亿股，回购总金额463.5亿美元，2017年末的库存股账面价值达到565亿美元。并且，麦当劳每年派发的每股股利都在上升，股息率保持在2.8%-3.7%之间；2014年之后，股利支付率都超过了60%。麦当劳的ROE水平较高，却维持了较低的留存比率，这从侧面显示了收入端的扩张受阻。在2008年开始大幅提高杠杆率之后，ROE与ROIC分化，ROIC在2011-2015年持续下滑。在此情况下，麦当劳加大现金派发、减少新增投入资本的战略有利于维持高ROIIC。麦当劳股票在2007-2017年间的年复合回报率达到17.3%，其中回购及股利带来的现金回报率达到了8.3%，同期美国十年期国债利率平均为2.8%；2007-2017年，麦当劳复权股价上涨444.5%，同期标普500指数上涨57.9%，道琼斯指数上涨98.3%，回报率十分亮眼。2.优秀的经营和投资现金流麦当劳的经营现金流自2013年开始持续下滑，目前得到了净利复苏的有力支撑；与此同时，2013年之后折摊也波动下行。近年来，麦当劳力推加盟为主的轻资产战略，出售餐厅及资产所回笼的现金规模迅速上升，抵消了资本开支，投资现金流不断向好，2017年为净流入。3.大幅增加长期债务以支撑大额回购和分红长期以来，麦当劳的长期债务均保持净流入状态，债务余额不断提升。2015年，公司宣布开始改善资本结构，当年借入超过102亿美元的长期借款，2016-2017年分别借入38亿、47亿。2017年，麦当劳长期借款的账面价值为295亿美元，加上大额回购的影响（体现为库存股），净资产的账面价值为-33亿美元。4.各餐饮企业现金流对比成熟的麦当劳及百胜中国的FCFF较为稳定，差异在于麦当劳借债推高了FCFE；没有债权人的呷哺，则是FCFF和FCFE完全相同并不断提升；湘鄂情在持续亏损之下，FCFF均为负值，小南国的现金流则波动较大。即使按FCF/Revenue抹平规模差异，麦当劳的现金流质量依...
