上市公司公司研究/公司点评证券研究报告化工2017年08月29日桐昆股份(601233)——中报业绩符合预期，全产业链布局打开市值空间报告原因：有业绩公布需要点评增持（维持）投资要点：事件：公司2017年上半年实现营收146.03亿（YOY+28.79%），归母净利润6.20亿（YOY+77.49%）,其中Q2实现归母净利2.99亿（YOY+54.73%，QOQ-7.01%），中报业绩符合预期。二季度量增价减，整体业绩符合预期。公司二季度长丝销量环比大增，根据披露经营数据，上半年公司共实现涤纶长丝销量179.2万吨，其中Q1、Q2分别为70.3万吨、108.9万吨。受油价下跌、行业去库存影响，二季度聚酯产业链价格回调明显，以POY为例，Q1、Q2公司不含税销售均价分别为7472、6739元/吨，公司毛利率从一季度10.44%回落至8.77%。根据中报测算，上半年公司涤纶长丝单吨净利约346元/吨。报告期内公司期间费用率小幅下降0.57个百分点，其中管理费用增加约4800万（YOY+16.10%），主要系本期研发支出增加。长丝景气有望长周期复苏，持续扩产巩固龙头优势。涤纶长丝行业经历11年以来5年低迷，景气自2016年下半年复苏，目前产能利用率超过80%，行业已进入龙头厂商扩产、落后产能逐渐出清的新常态，据统计2017年行业新增产能约150万吨，实际新增供给量仅80~100万吨，而需求增量有望达到150~180万吨，未来两年行业新增产能与需求增速相对匹配，看好长丝景气长周期复苏，龙头厂商有望实现300~400元/吨净利。公司通过实施2017-2019年三年的扩产计划，预计到2019年年底聚酯长丝的产能将超过600万吨/年，并将进一步提高产品差别化率，市占率有望从目前13%扩大到15%，不断巩固市场竞争优势地位。全产业链布局不断推进，浙石化打开远期利润空间。公司目前拥有420万吨长丝产能配套150万吨PTA产能（实际产量达到170万吨），每年仍需外购超过150万吨PTA。按照扩产计划，公司年底将达到450万吨长丝配套370万吨PTA，业绩弹性将显著增强；同时公司参股20%浙石化舟山大炼油项目，预计一期2000万吨/年炼油项目，配套400万吨芳烃以及140万吨乙烯项目将于2018年底建成投产，届时公司将打通PX-PTA-长丝全产业链，对标上海石化、镇海炼化项目长周期盈利约70~80亿，公司19年盈利中枢将上移到30~40亿，打开公司市值空间。盈利预测与估值。看好长丝景气长周期复苏，公司作为行业龙头将显著受益;考虑到公司产能扩张和远期浙石化项目带来的利润弹性，当前市值被显著低估。预计17-19年EPS为1.30、1.69、1.75元（浙石化1期项...
