养元饮品2019-03-0419:57:12“经常用脑，多喝六个核桃”，六个核桃，全中国可能没有人没听说过它的名字。它在经历了多次坎坷的申报IPO之路上，终于于2018年成功上市。六个核桃的这家公司，名叫养元饮品。提到它这个赛道，不得不提一家公司，港股的超级巨头：维他奶国际（0345.HK）。画风极其惊艳：而今天要研究这家公司，和维他奶国际处于一个赛道，并且经历相当传奇——2004年，养元濒临破产，作为亏损子公司，被母公司衡水老白干改制踢出。养元的58名老员工，凑了300万元，接盘这家濒临破产的企业。这58名老员工成了“接盘侠”，他们中间，有车间工人、库管员、司机、伙房厨师、花木工人、电工、司炉工……谁能知道，十四年后，如今的养元，成了行业巨无霸，占据核桃乳市场85%以上的份额：2015年至2018Q3，营收分别为91.17亿元、89亿元、77.41亿元、57.57亿元，同比增长10.35%、-2.38%、-13.02%、5.42%；净利润分别为26.2亿元、27.41亿元、23.1亿元，同比增长43.09%、4.62%、-15.72%、11.01%；经营活动现金流量净额分别为25.28亿元、24.03亿元、21.33亿元、-3.12亿元。毛利率分别为46.3%、49.93%、47.85%、49.25%。不要小看这罐核桃乳，一年能卖近百亿。如果我们以本初子午线来计算地球一周的长度，约为40008.08公里，养元一罐核桃乳直径5.4厘米，它2016年卖出的核桃乳瓶罐连起来，可绕地球5.85圈。然而，就是这么一家传奇企业，细分领域绝对龙头，在上市后，不仅没能走出维他奶国际这样的大牛走势，反而一上市就遭遇破发，之后其股价和估值一直下杀、下杀、下杀。并且，ROE也一直在下滑。▼图：股价-PE来源：理杏仁甚至更奇怪的是，它的ROIC，竟然为负数。这个数据，在我们研究过的细分龙头公司中，可谓相当奇葩的特例。▼图：ROE&ROIC来源：并购优塾此外，它还存在一个很大的问题——第三方回款，并且这个第三方回款的比例一直处于85%左右的高位，然而，它的IPO，却惊险过会上市了。看到这里，关于本案，有几个问题值得我们深入思考：1）从业绩增速看，如今养元饮品的增速出现明显下滑，那么，这样的下滑是为什么？未来又应该如何解决？2）作为饮料领域的细分龙头，本案最为奇怪的是，ROE高达50%，但ROIC却是负数，如此之大的投入资本回报率数据反差，到底是怎么形成的？3）按道理说，饮料应该是门好生意，比如巴菲特的可口可乐，以及港股的可比龙头维他奶国际，而本案，作为年营收90亿的内地巨头，一上市就遭遇破发，估值一路下杀，那么，现在...
