请务必阅读正文之后的免责条款部分1/30[Table_Main]行业研究|日常消费|家庭与个人用品证券研究报告家庭与个人用品行业研究报告2019年09月20日[Table_Title]聚焦ROE，深度复盘比较国内外化妆品公司——化妆品行业深度报告之二[Table_Summary]报告要点：行业趋势：品牌端百家争鸣，渠道端天猫开启下沉策略中国化妆品市场是一个极具潜力的成长类消费市场，2019年呈现出了国际大牌、新锐品牌和传统国牌百家争鸣之势。渠道端上，天猫美妆在2019年将下沉策略作为战略重点，势必对低线城市渠道格局进行再造，并驱动行业新一轮的增长。营销端，短视频、直播带货风口持续，同时我们认为私域流量运营能力未来将成为核心竞争力之一。深度复盘国内外公司财务情况，聚焦ROE指标国内化妆品公司在成长性、盈利能力、运营能力、ROE指标上均有不俗的表现。具体看，盈利能力上，国内上市化妆品公司整体净利润率领先海外，并且在16年国内化妆品行业景气度反转之后，净利润率出现了同步提升，业务逻辑上，反映出品牌壁垒的提高。在运营能力上，由于经销模式和地域渠道相比国际巨头较为简单，国内存货周转情况大幅好于海外；应收账款周转率上，丸美和珀莱雅大幅领先。但在现金周转率上，国内显著低于海外，业务扩张及并购相对谨慎。聚焦ROE，丸美、珀莱雅、雅诗兰黛的五年平均ROE在30%以上，表现非常优异。而上海家化ROE处于底部区间，预计呈现逐年攀升修复的趋势。从ROE驱动来看，国内化妆品公司主要靠销售利润率驱动ROE稳定在高位，而资产周转率国内略低于海外，权益乘数明显低于海外，特别是16/17年以后丸美和珀莱雅杠杆率下行明显。整体看国内化妆品公司的ROE质量较高，长期来看，国内公司有望通过提高现金利用效率和杠杆率，驱动ROE上行。估值与投资建议我们通过PE、PEG、PB以及PB-ROE模型对公司估值进行的比较分析，整体上国内外估值水平较为一致。但考虑到国内化妆品行业尚处在成长期，而国际巨头以成熟市场销售为主，中国化妆品业务整体应该享有一定的估值溢价。维持行业“推荐”评级，重点关注：珀莱雅、丸美股份、上海家化。风险提示市场景气度下滑，行业竞争加剧[Table_Invest]推荐|维持[Table_PicQuote]过去一年市场行情资料来源：Wind[Table_DocReport]相关研究报告《国元证券行业研究-化妆品行业数据跟踪：珀莱雅爆品持续驱动线上增长，御家汇边际改善》2019.09.19[Table_Author]报告作者分析师李典执业证书编号S0020516080001电话021-51097188-18...
