证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号未经许可，禁止转载证券研究报告【债券深度报告】亢龙有悔：投资激进导致违约案例汇总——债券违约复盘系列之二在我们的上一篇专题《风波初定：114个信用债违约主体因素分析汇总—债券违约复盘系列之一》中，介绍了导致违约频发的前几大因素，其中很重要的一项就是投资激进。2014年~2018年违约债券数据中，涉及投资激进问题的违约主体有28个，占全部违约主体的25%。涉及违约债券余额968.26亿元，占全部违约债券余额的49.51%。《周易·乾》中有云：“上九，亢龙有悔。”意为龙飞到了过高的地方，必将会后悔。这一意象对于企业的投资活动而言是很好的隐喻。发行人投资激进往往伴随着充沛的野心和美好的愿景，却由于过于膨胀的战略导致节奏失衡，因为激进的扩张导致自身现金流紧张，甚至以“借钱投资”、“短贷长投”的方式实现对自身拟经营项目或拟收购主体的资金投入，而在经济下行的大背景下，所投资项目极易入不敷出甚至血本无归，最终酿成资金链断裂及债券违约。收益的不对称性，导致企业的扩张与新增长点的开辟可以作为驱动股价增长的一大因素，对股权人较为友好，而对于注重安全性的债券投资者并不友好。发债主体如果扩张成功，则其股权价值更大，对股权人是利好因素，但债权人往往难以分享其超额收益；而一旦扩张失败，股票市场流动性良好，投资者或可及时脱身；但信用债市场流动性较差，一旦企业扩张失败，再融资环境收紧，往往难以实现借新还旧，进而在违约的背景下，其后果可能是血本无归。由于投资激进的行为不影响利润表的相关财务信息，不直接体现在企业ROA、ROE、EBITDA债务倍数等相关指标上，因而投资激进的问题比较容易被掩盖，也容易被投资者忽视。当前部分评级公司的评级报告模板并不在首页直接披露投资活动现金流出量的情况，对这一问题的发掘需要深入查找评级报告在建工程、重大事项及现金流量表分析等部分的内容，同时也需要关注年报中“管理层分析与讨论”、募集说明书和评级报告中关于公司战略和未来发展方面的内容以进一步明晰其战略意图。在本报告中，我们选取了扩张激进导致违约的十大典型案例进行深入分析，分别是乐视、宏图高科/三胞集团、雨润食品、中安科、中融双创、银亿股份、丹东港、沪华信、保千里、天威集团。而从个体差异性的角度来看，则在主业景气度、投资成败、母子公司、是否高比例股权质押、是否涉及实际控制人风险等角度存在...
