证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号未经许可，禁止转载证券研究报告物流行业深度研究报告推荐（维持）电商快递探讨：量变到质变的三维度第一维度：规模经济-成本下降-成本优势-龙头集中。1）电商快递行业是典型具备规模经济特征的行业。以韵达为例，全口径下，运输（68%）、装卸扫描（12%）、折旧摊销及租赁（11%）、人工（6%）、其他转运（3%）以及面单（0.2%）。其中运输、折旧等都是规模效应环节。16-18年韵达单票成本降幅17%领先行业。2）成本下降有助于降低价格。性价比是电商快递的核心竞争力，理想良性量价循环为：降价→业务量增加→单位成本下降→降低价格。行业单票收入十年间从2009年的25.8元降至2018年的11.9元。3）通达系整体已经构成成本护城河，由此推动龙头集中。2019年1-6月累计增速看申通（47.2%）>韵达（44.7%）>圆通（35.1%）>行业（25.7%）>顺丰（9.2%），龙头增速显著快于行业。2019年6月CR8达到81.7%，二通一达市占率41.6%，较18年底及去年同期分别提升2.2及4.2个百分点。第二维度：量-成本的学习曲线。1）后来者有强学习效应。后来者的单票成本在一定阶段内会呈现更为明显的降幅，其一业务量增长导致的成本下降；其二强学习效应导致成本曲线下移。如2018年圆通单票成本降幅13%超过领先者韵达以及中通。2）需要关注：业务量增速快，但若业务量差距扩大，单票降幅的规模效应中后来者不具备优势；学习效应导致的成本曲线最快度移动可能是一次性的。最直接的在运输环节，外包转自营以及大车换小车；在中转环节，自动化分拣设备对人工的替代，测算1年到1年半即可收回成本。第三维度：从量变到质变。1）快递进入“天量”时代：网络稳定性将放大。2018年行业业务量增加100亿，相当于申通+百世业务量之和，单个节点的状况将会被放大，精细化管理变得更为重要。2）从数量到质量：几个衡量指标。峰值突破率：衡量产能的扩张与需求的承接。即如果次年淡季可突破前一年11月产生的业务单量，意味着公司产能扩张得到充分利用，也意味需求端的旺盛。仅韵达连续三年完成突破。应收账款及现金流质量：中通与韵达市场份额最高，而应收账款余额最少，经营净现金流最高，运营质量领先。资产储备决定未来能力：中通、韵达在机器设备与运输设备资产规模领先，而圆通与申通18年在加大相关投入。3）量变到质变的新空间：若阿里成为“破局者”。我们认为阿里在加大对快递企业投资过程中，不排除进一步整合打造...
