敬请参阅最后一页免责声明-1-证券研究报告2019年03月16日中小盘研究科创板试点注册制“宽进严出”，A股壳价值将继续承压——科创板和注册制专题研究系列八伐谋-中小盘IPO专题孙金钜（分析师）任浪（分析师）陆忆天（联系人）021-68866881sunjinju@xsdzq.cn证书编号：S0280518010002021-68865595-232renlang@xsdzq.cn证书编号：S0280518010003021-68865595-203luyitian@xsdzq.cn证书编号：S0280118050001上市平台的稀缺性决定了A股壳价值长期存在壳价值来源于借壳的综合成本优势、上市平台更强的融资能力和流动性溢价三个方面。借壳的综合成本优势主要体现在缩短上市时间和增强上市确定性两个方面：2016年以来IPO从申报受理到完成发行平均需要631天，而借壳上市从预案发布到最终上市的平均时间周期为287天，目前IPO加速解决了“堰塞湖”问题之后，IPO上市的周期仍旧需要一年左右，而2018年借壳上市的平均周期同样缩短至半年左右，仅为IPO的一半，时间优势显著；目前IPO被否的概率超过20%，借壳上市的确定性相对更强。上市之后，上市平台具备更加灵活方便的股权融资方式。在经济转型背景下，资本市场作为直接融资渠道支持新兴产业发展的作用进一步凸显，2015年以来A股再融资规模持续超万亿。同时上市公司股权质押和减持为产业股东变现退出提供了便捷通道，享有流动性溢价。上市平台的稀缺性和借壳上市的综合成本优势决定了A股壳价值的长期存在。科创板试点注册制“宽进严出”，A股壳价值将继续承压历史来看，壳价值取决于政策变化以及市场环境。2013年、2015年IPO的暂停和2016年战新板的暂停，叠加市场走牛，推动2013-2016壳公司的市值和壳价值逐年攀升，壳公司的平均市值在2016年达36.30亿元，平均壳价值在2016年达29.20亿元。2016年最严借壳新规发布叠加2017年IPO加速，借壳上市难度加大的同时吸引力下降。2017年开始壳价值持续萎缩，壳公司平均市值从2016年的36.30亿元下降到2018年的21.76亿元，平均壳价值从2016年的29.20亿元下降到2018年的12.81亿元。2019年推出科创板并试点注册制，由上交所负责审核，申报审核上市周期预计在3-6个月，较借壳上市周期更短，壳价值中缩短上市时间的价值被弱化。科创板还放宽了对于公司盈利、VIE和特殊股权结构的要求，同时推出最严退市制度（引入财务、交易、规范、违规违法四大类指标；退市时间由原来的四年缩短至两年）。科创板试点注册制“宽进严出”，将吸引一批科创型企业直接通过科创板上市，A股壳公...
