识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明1/17[Table_Page]宏观经济|专题报告2019年3月15日证券研究报告[Table_Title]利率交易逻辑：从Q1到Q3[Table_Summary]报告摘要：我们认为未来大类资产的演绎逻辑将出现边际变化，资产价格的驱动逻辑将从风险偏好切换至基本面。从路径上来看，一季度处于逆周期政策推动期，经济企稳预期初步形成，市场交易的是风险偏好，利率债承压；二季度处于政策验证期，转向交易基本面，经济继续放缓线索下利率存在一定预期差机会；三季度基本面趋稳，通胀中枢上升，大类资产转向再通胀交易，将整体不利于利率债。整体上我们认为利率处于下行周期中后段，趋势交易更为困难，对交易节奏和预期差的把握都提出了更高的要求。分时段来看我们认为：3-4月：市场仍处于交易风险偏好的大环境下，灵活管理久期，规避风险，价值区间合理配置。从经济基本面看，一则逆周期政策改善预期，二则基建启动拉动订单，三则限产政策放松贡献增量产出，四则天气因素驱动提前开工，多因素叠加形成共振，或将形成经济在缓幅下滑的同时具有高韧性的特征，从而部分证伪“快速下滑”预期，导致利率整体不存在趋势性机会。从流动性看，3-4月份，流动性的波动性将有所上升。关注股市表现和科创板对于金融环境的影响，以及数量型和价格型货币政策工具的操作动向。如果降息出现，则这一阶段的空间会比我们目前中性预期的要稍大。5-6月：在经济第二轮放缓的框架下，关注预期差机会。美国消费需求的放缓和主动去库存周期的开启将推动美国经济放缓，出口压力可能会随外需回落进一步上升；随着棚改政策的收缩，地产销售和新开工的重心将进一步下沉；制造业投资增速回落将驱动中下游工业制造行业主动去库存。基建回升将是唯一的对冲。经济可能继续处于2018年H2以来的第二轮放缓之中（2018年Q3-Q4是第一轮；2019年Q1-Q2是第二轮）。逆周期政策（如基建影响逐步落地）将与外需回落、棚改收缩、降息预期共同驱动交易。一季度逆周期政策推高风险偏好后，二季度或将存在预期差驱动的交易机会。社融与M2增速差所代表的货币供需缺口与十年国债走势存在较好的相关性，且前者领先约6个月，从经验规律来看二季度末可能是本轮周期利率的低点。三季度：经济企稳，通胀中枢抬升，基本面驱动再通胀交易。从社融增速、汽车零售、基建、地产销售四条链条领先于经济的基本规律来看，3季度经济企稳概率较高；从猪肉、螺纹钢、原油等价格因素的趋势来看，下半年通胀中枢大...
