证券研究报告请务必阅读正文之后的免责条款科技公司如何估值?科技公司估值系列报告1｜2019.3.13中信证券研究部核心观点许英博首席科技产业分析师S1010511080004陈俊云前瞻分析师S1010515110005科创板预期渐行渐近，科创板公司取消直接定价发行方式，将采用市场化询价方式。二级市场投资人关注科技公司的市场化估值方法，希望从海外成熟市场获得更多经验。我们梳理了美股代表性科技公司的历史估值变迁，总结出科技公司在不同发展阶段的估值方法论，可供科创板公司发行参考。▍核心观点：科技公司存在高成长性、资本密集、技术路径不确定性等特点，估值方式有别与传统行业。从美股科技股发展路径看，商业模式相对稳定的成熟型公司适用于PE估值法。高速成长型公司可以辅以PEG估值法，根据行业属性和业绩稳定性，享有PEG折价或者溢价。重资产成长型公司兼顾EV/EBITDA方法，还原企业折旧前的盈利水平看估值。对于盈利偏弱但现金流优秀的企业，PS也是常用估值方法，适用于电商、云公司估值。对于业务转型企业，估值倍数和估值方法都可能有较大变化。早期企业可能出现类似于一级市场的市场空间折现估值法，估值的不确定性较高。▍常规方法：PE、PEG是最常见的估值方法。以企业盈利为基数，考虑盈利增速的PE、PEG法是适用于成熟型和成长型企业的通用估值方法，被广泛采用。企业估值水平也受到公司的业务属性的影响，可能带来PEG折价或溢价。案例：苹果近年来的盈利相对稳定，业绩增速在-5%～15%，对应PE在10-15倍之间波动。腾讯的PE估值倍数也出现了与盈利增速匹配的变化，公司因其在社交、游戏的市场地位享有估值溢价，PEG大于1。美股半导体设计行业因其强周期性，PE估值水平长期稳定在15倍左右。英伟达业绩高成长期，PE估值倍数高达近50倍，但因其业务属性享有PEG折价；后因业绩增速回落，PE估值回落至20倍附近。▍替代方法：以EBITDA或现金流替代盈利，适用于重资本、高成长型科技公司。对于重资产、高折旧的公司，企业盈利增长可能滞后于营收增长，EV/EBITDA方法较为适用，还原折旧前的盈利能力计算估值，如数据中心IDC行业。Equinix持续多年大规模投资新建和并购数据中心，公司PE估值高达90倍，投资人普遍采用EV/EBITDA方式对其估值，估值倍数接近营收增速。对于资本投入更大的领域，如云计算、电商等，企业盈利可能连续多年无法释放，但营收增长、现金流等指标已经显著改善，通常采用EV/FCF以及其派生出的PS方法进行估值。如Salesforce的估值保持在10...
