化工行业“科创”系列报告：卓越新能国内废油脂生产生物柴油优势企业-20190628-广发证券-19页.pdf

识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明 1 1/1919 本报告联系人：吴鑫然 0755-88286915 Table_Page 行业专题研究|化工 2019 年 6 月 28 日 证券研究报告 广发化工“科创”系列报告广发化工“科创”系列报告 卓越新能：卓越新能：国内废油脂生产生物柴油优势国内废油脂生产生物柴油优势企业企业 分析师：分析师：郭敏 分析师：分析师：王玉龙 SAC 执证号：S0260514070001 SAC 执证号：S0260518070002 SFC CE.no:BNX005 021-60750613 021-60750613 请注意，郭敏并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。核心观点：核心观点：卓越新能：国内废油脂生产生物柴油优势企业卓越新能：国内废油脂生产生物柴油优势企业龙岩卓越新能源股份有限公司是一家通过综合利用废油脂（地沟油、酸化油等）从事生物柴油及衍生产品工业甘油、生物酯增塑剂、水性醇酸树脂等的研发、生产与销售的高效资源循环利用企业。公司目前生物柴油产能超过 22 万吨/年，工业甘油和生物酯增塑剂分别为 0.8 万吨/年和 2.4 万吨/年。而未来随着子公司以及本次募投项目的建成，公司还将新增生物柴油产能 10 万吨/年，新增深加工产品水性醇酸树脂产能 3 万吨/年和天然脂肪醇 5 万吨/年。公司产能规模及技术水平均处于国内同行业领先水平。公司 2018 年实现营业收入 10.18 亿元，同比增长 16.6%，实现归母净利润 1.34 亿元，同比增长 106.3%。公司研发投入近三年不断加大，2016-2018 年研发投入分别为 2670、3860、4767 万元，占营业收入的比例分别为 5.7%、4.4%和 4.7%。生物柴油行业空间较大，公司发展前景可期生物柴油行业空间较大，公司发展前景可期生物质能源的利用从其特点和转化方式可以分为固体燃料生产技术、液体燃料生产技术和气体燃料生产技术，而生物柴油作为液体燃料中的一个突出代表，相较于常规液体燃料（柴油、汽油等），排放的温室气体更少，因此现在已经被部分使用在运输燃料领域，作为化石能源的有效替代品。欧美起步早。作为最早开始重视生物柴油研究应用的国家，美国最早是以大豆油作为原料进行生产的，而欧洲主要利用菜籽油为原料。公司招股书显示，目前欧盟、拉丁美洲、和北美的生物柴油产量占比分别为 37%、26%和21%左右，而我国生物柴油产量占比仅为 3.3%。我国主要以废油脂为生物柴油生产原料，中国产业信息网数据显示，2017 年我国生物柴油产量约为 110 万吨，年产 5000 吨以上的厂家超过 40 家。以废油脂生产生物柴油是油脂化工中较为复杂的工艺之一，卓越新能是我国第一家从事废油脂制备生物柴油的技术研发并率先实现工业化生产的企业，多年的研发投入及积累，使得公司的废油脂甲酯化转化率达到 98%以上。募投项目助推公司发展，强化龙头地位募投项目助推公司发展，强化龙头地位公司本次拟公开发行 3000 万股，共募集资金 7.36 亿元，用于年产 10 万吨生物柴油（非粮）及年产 5 万吨天然脂肪醇项目、技术研发中心建设项目、以及补充流动资金项目。风险提示风险提示产品出口依赖度高的风险；增值税即征即退款项占净利润比重高的风险；原材料及产品价格波动的风险；募投项目扩产不及预期。相关研究相关研究：化工行业:化工品涨跌互现，关注底部周期龙头配置价值 2019-06-23 化工行业:风物长宜放眼量，博弈周期布局成长 2019-06-21 化工行业:化工品价格下行，关注混凝土外加剂、PVC 等基建链条化工品 2019-06-16 2 1 3 2 8 5 4 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 6 2 8 1 7:2 4 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 2/1919 Table_PageText 行业专题研究|化工 重点公司估值和财务分析表重点公司估值和财务分析表 股票简称股票简称 股票代码股票代码 货币货币 最新最新 收盘价收盘价 最近最近 报告日期报告日期 评级评级 合理价值合理价值（元（元/股）股）EPS(元元)PE(x)EV/EBITDA(x)ROE(%)2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 苏博特 603916.SH CNY 13.19 2019/5/30 买入 16.60 0.98 1.21 13.5 10.9 8.9 7.6 12.7 13.6 利尔化学 002258.SZ CNY 13.25 2019/5/7 增持 17.68 1.04 1.44 12.7 9.2 7.3 5.6 15.6 17.6 海利尔 603639.SH CNY 26.31 2019/5/7 增持 33.35 2.30 2.89 11.5 9.1 7.9 6.2 16.7 17.4 扬农化工 600486.SH CNY 54.46 2019/5/6 买入 62.90 3.69 4.19 14.8 13.0 9.6 7.9 19.8 18.3 万华化学 600309.SH CNY 42.92 2019/4/30 买入 59.10 3.94 4.93 10.9 8.7 7.5 5.8 23.7 25.2 金禾实业 002597.SZ CNY 18.69 2019/4/30 买入 23.05 1.65 2.02 11.4 9.3 7.0 5.4 19.8 20.4 金石资源 603505.SH CNY 18.59 2019/4/30 买入 24.00 1.20 1.52 15.4 12.3 9.3 7.3 25.6 24.4 三友化工 600409.SH CNY 5.73 2019/4/29 买入 8.21 0.68 0.81 8.4 7.1 4.5 3.6 11.3 11.8 桐昆股份 601233.SH CNY 15.06 2019/4/28 买入 18.72 1.44 1.89 10.5 8.0 6.9 5.9 14.8 16.5 鲁西化工 000830.SZ CNY 11.16 2019/4/24 买入 20.77 1.61 1.92 6.9 5.8 10.6 8.8 18.0 17.7 国恩股份 002768.SZ CNY 25.82 2019/4/24 买入 31.93 1.52 1.82 17.0 14.2 11.5 9.9 16.9 16.9 万润股份 002643.SZ CNY 10.00 2019/4/22 买入 15.00 0.60 0.69 16.8 14.5 12.8 10.7 11.0 11.3 广信股份 603599.SH CNY 14.59 2019/4/21 买入 21.59 1.27 1.62 11.5 9.0 6.9 4.8 11.2 12.6 醋化股份 603968.SH CNY 16.00 2019/4/19 买入 22.50 1.32 1.47 12.1 10.9 7.1 6.1 16.2 15.2 百合花 603823.SH CNY 18.76 2019/4/15 增持 27.85 1.11 1.40 16.8 13.4 10.2 7.8 15.0 15.9 中泰化学 002092.SZ CNY 8.08 2019/3/27 增持 10.50 1.14 1.29 7.1 6.3 6.7 6.0 11.5 11.5 广汇能源 600256.SH CNY 3.61 2019/3/24 买入 4.95 0.33 0.47 10.9 7.6 5.9 4.1 13.0 15.7 坤彩科技 603826.SH CNY 14.75 2019/2/26 增持 18.20 0.56 0.79 26.2 18.6 20.1 14.5 16.9 19.2 数据来源：Wind、广发证券发展研究中心 备注：表中估值指标按照最新收盘价计算 2 1 3 2 8 5 4 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 6 2 8 1 7:2 4 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 3/1919 Table_PageText 行业专题研究|化工 目录索引目录索引 卓越新能：国内废油脂生产生物柴油优势企业.5 专注于生物柴油，产品结构不断拓深拓宽.5 受益出口欧盟，营收快速增长.7 生物柴油行业空间较大，公司发展前景可期.10 生物柴油污染小、可再生，为化石能源的理想替代品.10 欧美国家发展早，技术成熟.11 工艺创新技术先行，核心技术保证竞争优势.12 政策法规不断出台，助力“变废为宝”企业发展.14 募投项目助推公司发展，强化龙头地位.16 可比公司估值对比.17 风险提示.17 2 1 3 2 8 5 4 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 6 2 8 1 7:2 4 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4 4/1919 Table_PageText 行业专题研究|化工 图表索引图表索引 图 1：主营业务发展逻辑.5 图 2：主营产品的不同应用.6 图 3：公司发展历程.7 图 4：公司 2011-2018 年营业收入（亿元）.7 图 5：公司 2011-2018 年出口及内销情况.7 图 6：公司 2011-2018 年归母净利润（亿元）.8 图 7：不同产品营业成本情况（亿元）.8 图 8：公司 2011-2018 年毛利率、净利率.8 图 9：公司 2011-2018 年主营产品毛利率.8 图 10：甘油进口价格.9 图 11：增值税即征即退款项款项占净利润比例.9 图 12：公司三费情况.10 图 13：生物柴油基本制备方法.11 图 14：目前主要国家/地区生物柴油产量占比.11 图 15：生物柴油全球产量.11 图 16：我国生物柴油产业链.12 图 17：国内生物柴油进出口数量.12 图 18：国内生物柴油产量.12 图 19：公司生产生物柴油工艺流程.13 图 20：公司主要产品产能及新增产能.14 表 1：生物柴油与 0#柴油对比.10 表 2：公司核心技术列表.13 表 3：部分相关政策法规.14 表 4：公司募投项目投资估算明细.16 表 5：可比公司估值对比.17 2 1 3 2 8 5 4 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 6 2 8 1 7:2 4 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 5 5/1919 Table_PageText 行业专题研究|化工 卓越新能：国内废油脂生产生物柴油优势卓越新能：国内废油脂生产生物柴油优势企业企业 专注于生物柴油，产品结构不断拓深拓宽专注于生物柴油，产品结构不断拓深拓宽 龙岩卓越新能源股份有限公司成立于2011年12月，是一家政府许可的、通过综合利用废油脂（地沟油、酸化油等）从事生物柴油及衍生产品工业甘油、生物酯增塑剂、水性醇酸树脂等的研发、生产与销售的高效资源循环利用企业。生物柴油为公司的主要产品，相比欧盟主要利用菜籽油等生产生物柴油，我国实行“不与人争粮”的粮食安全战略以及基于我国植物油还需大量进口的国情现实，公司大力发展利用废弃动植物油脂制取生物柴油的路线，并且以生物柴油为基础，利用废油脂生产生物柴油过程中分离得到的副产物粗甘油，采用自主研发的粗甘油萃取纯化、高效离心预处理、高真空闪蒸脱味、高真空精馏等技术，实现工业甘油的生产。此外公司还将生产的生物柴油深加工成生物酯增塑剂、水性醇酸树脂、天然脂肪醇等生物基新材料，拓宽产品领域。图图 1：主营业务发展逻辑主营业务发展逻辑 数据来源：卓越新能招股说明书、广发证券发展研究中心 经过多年的经营发展，公司在废油脂制取生物柴油领域积累了丰富的实战经验，并通过持续的自主研发创新，形成了一套先进的、能适用国内废油脂特点的生物柴油生产工艺体系，废油脂甲酯化率及利用率高，产品满足欧盟市场要求并向其大量出口。公司生产的生物柴油根据碳链结构、冷凝点、色号等性质的差异可以分为2#、3#和4#，2#产品主要销往欧洲市场、国内环保型增塑剂市场以及船舶和工程机械燃料市场；3#产品部分销售给对色泽要求较低的增塑剂客户，或销往工业锅炉燃料市2 1 3 2 8 5 4 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 6 2 8 1 7:2 4 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 6 6/1919 Table_PageText 行业专题研究|化工 场；4#产品则主要作为公司的锅炉燃料替代煤炭，降低生产过程中的碳排放，部分对外销往工业锅炉燃料市场。工业甘油主要作为化学中间体用于下游涂料、树脂造纸等行业，同时也可以作为汽车、飞机燃料等的防冻剂。深加工产物如环保型生物酯增塑剂主要用于PVC制品、塑胶跑道等高环保要求的领域。图图 2：主营主营产品的不同应用产品的不同应用 数据来源：卓越新能招股说明书、广发证券发展研究中心 公司自成立以来，一直深耕废油脂制取生物柴油领域，同时不断研发创新技术、扩大产能、寻找更合理的下游应用。到目前为止，已经发展成国内最大的生物柴油产销企业。同时通过不断的技术改造和革新，使产品的品质突飞猛进，公司发展的一个历程碑当属2016年公司产品质量成功达到欧盟客户标准，产品开始销往欧洲，而欧洲作为生物柴油生产和应用最早的地区，对生物柴油的需求非常大，同时，欧盟2003年颁布的车用生物柴油标准EN14214是当时乃至目前世界上要求最严格的生物柴油标准。这一成功一方面证明了公司已具备生产符合国际标准的高质量生物柴油的能力，另一方面为公司的经营业绩带来了很大的推动力。2016 年公司开拓了欧盟市场后，生物柴油出口业务大幅增长，带动了公司出口业务的增长。2016年至2018年，公司出口销售收入占营业收入的比重分别为59.17%、85.58%和75.95%。2 1 3 2 8 5 4 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 6 2 8 1 7:2 4 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 7 7/1919 Table_PageText 行业专题研究|化工 图图 3：公司发展历程公司发展历程 数据来源：卓越新能招股说明书、广发证券发展研究中心 受益出口欧盟，营收快速增长受益出口欧盟，营收快速增长 近三年来，公司业绩实现稳步快速增长，尤其是2017年公司受益于出口贸易量大幅增加，营收同比增长87%，从2016年的4.66亿增至2017年的8.73亿，2018年营收继续稳增16.6%至10.18亿元。公司2016年生物柴油产量出口占比约为60%，2017年增至93%，2018年小幅回落到86.6%。分产品来看，公司三大主营产品基本占据了公司的全部营收，其他业务占比合计不到0.4%。其中生物柴油占比最大，一直保持约90%的营收贡献比例，2018年另两项占比有所提升，合计14.26%，主要原因为新增产能释放，公司生物柴油产量增加带来的工业甘油产量提升，以及公司生物酯增塑剂产能从2016-2017年的1.2万吨增加至2018年的2.4万吨，生物酯增塑剂及工业甘油贡献的收入呈上升趋势。此外还由于国家对地沟油等废油脂的流向管控趋严，使得公司的原料来源得到保障，以及国内环保型增塑剂及工业甘油市场需求增长，带动了公司绿色生物基材料销售规模的增长。图图 4：公司公司2011-2018年年营业收入（亿营业收入（亿元）元）图图 5：公司公司2011-2018年年出口出口及内销及内销情况情况 数据来源：卓越新能招股说明书、广发证券发展研究中心 数据来源：卓越新能招股说明书、广发证券发展研究中心 2 1 3 2 8 5 4 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 6 2 8 1 7:2 4 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 8 8/1919 Table_PageText 行业专题研究|化工 图图 6：公司公司2011-2018年年归母净利润（亿归母净利润（亿元）元）图图 7：不同产品营业成本情况（亿不同产品营业成本情况（亿元）元）数据来源：卓越新能招股说明书、广发证券发展研究中心 数据来源：卓越新能招股说明书、广发证券发展研究中心 从公司年归母净利润变动情况来看，公司净利润水平2016年开始重回正增长，2017和2018年归母净利润同比增速分别为28.5%和106.3%，从成本端看，当年废油脂成本增幅较多。生物柴油的单位成本中，直接材料中的废油脂成本占比最大，废油脂成本变动是影响单位营业成本的主要因素。受国内地沟油回流饲料领域等因素影响，自2016年四季度开始，废油脂采购价格明显上涨，至2017年一季度达到阶段高位；此外受原油价格的逐渐回升，废油脂价格也相应提高，上述因素使得2017年废油脂整体均价明显偏高。图图 8：公司公司2011-2018年年毛利率、净利率毛利率、净利率 图图 9：公司公司2011-2018年年主营产品毛利率主营产品毛利率 数据来源：卓越新能招股说明书、广发证券发展研究中心 数据来源：卓越新能招股说明书、广发证券发展研究中心 由于公司的主营收入绝大部分来源于生物柴油，所以生物柴油板块的毛利率对公司整体毛利率水平影响很大。虽然2017年生物柴油产量较2016年有所提高，产量以及出口量有明显提高，但另一方面生物柴油上游原材料废油脂价格上涨明显，从2016年四季度价格一直处于高位，直到2017年二季度价格才逐渐回落至正常水平，抵消了销量上涨带来的正面影响，甚至导致当年毛利率有所下降，同时也带来了整体毛利率水平的下降。而在原材料价格回落后，同时配合新产能达产带来的产销量的增加，2018年毛利率又回到2016年的水平。增塑剂产品毛利率在2017年经历小幅波动之后，2018年有明显上涨，一方面可以归结为生物酯增塑剂产能释放，另一方面由于增塑剂市场上另一款主要产品DOP价格上涨，部分带动了生物酯增塑剂产品价格的上涨，两部分因素共同作用带来了生物酯增塑剂产品毛利率的提高。对于工业甘2 1 3 2 8 5 4 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 6 2 8 1 7:2 4 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 9 9/1919 Table_PageText 行业专题研究|化工 油而言，2017年毛利率增长势头非常迅猛，主要受2017年国内进口甘油市场价格提升，导致工业甘油价格上涨；而且2018年外购粗甘油进行生产的比例明显低于2017年，因此2018年也得以保持约60%的毛利率。综合来讲公司近三年毛利率有所波动，但总体趋势向好，且净利率变动趋势与毛利率基本保持一致。2017年净利率的下降主要受毛利率水平下降影响，但净利润下降幅度没有毛利率明显，主要是生物柴油销售规模扩大带来的增值税即征即退金额增加，提升了部分净利润率水平，而2018年毛利率的回升也带动了整体净利率的提升。图图 10：甘油进口价格甘油进口价格 数据来源：WIND、广发证券发展研究中心 图图 11：增值税即征即退款项款项占净利润比例增值税即征即退款项款项占净利润比例 数据来源：卓越新能招股说明书、广发证券发展研究中心 随着公司规模的逐渐扩张，公司销售费用相应也有所增加，不过随着公司管理经验的不断丰富、管理体系逐渐成熟，管理费用基本维持在同一水平。值得一提的是，公司研发投入近三年不断加大，2016-2018年研发投入分别为2670、3860、4767万元，占营业收入的比例分别为5.7%、4.4%和4.7%。2 1 3 2 8 5 4 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 6 2 8 1 7:2 4 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1010/1919 Table_PageText 行业专题研究|化工 图图 12：公司三费情况公司三费情况 数据来源：卓越新能招股说明书、广发证券发展研究中心 生物柴油生物柴油行业行业空间较大空间较大，公司，公司发展发展前景可期前景可期 生物柴油污染小、可再生，生物柴油污染小、可再生，为为化石能源的理想替代品化石能源的理想替代品 能源问题一直是当今社会发展中的关键问题，化石燃料的过分开采和利用、以及由此带来的环境问题，已经严重制约了国民经济的发展，面对化石能源的不可再生性，行之有效的解决办法就是寻找可持续的替代清洁能源，而且已经成为关乎国民经济可持续发展、国家安全和社会进步的重大议题，这其中生物质能源的利用越来越受到人民们的重视。生物质能源的利用从其特点和转化方式可以分为固体燃料生产技术、液体燃料生产技术和气体燃料生产技术，而生物柴油作为液体燃料中的一个突出代表，相较于常规液体燃料（柴油、汽油等），排放的温室气体更少，因此现在已经被部分使用在运输燃料领域，作为化石能源的有效替代品。表表 1：生物柴油与生物柴油与0#柴油对比柴油对比 项目名称 单位 生物柴油 0#柴油 十六烷值-大于 49 45 排放-碳氢化物、微粒子以及 SO2、CO 排放量少 有黑烟 闪点 oC 105 60 密度（20oC）kg/L 0.88 0.815 低位热值 MJ/kg 37.5 44.95 元素组成-C、H、O C、H 分子量-300 左右 190-220 数据来源：生物柴油研究现状及其进展李攀等、广发证券发展研究中心 相比于普通柴油，生物柴油具有以下一些显著的优势：污染物排放量小；较好的润滑性能，可降低喷油泵、发动机缸和连杆的磨损率，延长其使用寿命；闪点高，运输及储存安全；使用便捷，对发动机无特殊要求；具有可再生性。2 1 3 2 8 5 4 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 6 2 8 1 7:2 4 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1111/1919 Table_PageText 行业专题研究|化工 图图 13：生物柴油基本制备方法生物柴油基本制备方法 数据来源：生物柴油研究现状及其进展李攀等、广发证券发展研究中心 目前比较成熟的生物柴油制备工艺中主要发生酯交换反应和酯化反应，除了化学法以外，还有物理法以及生物法。物理法还可以分为直接使用法、稀释混合法和微乳化法；生物法主要是利用脂肪酶的酯化和转酯反应活性，催化油脂和醇反应生成生物柴油。欧美国家发展早，技术成熟欧美国家发展早，技术成熟 在生物柴油的制备和使用方面，国外发展比较早，目前技术也比较成熟，并且主要集中在美国和欧盟国家。作为最早开始重视生物柴油研究应用的国家，美国最早是以大豆油作为原料进行生产的，而欧洲主要利用菜籽油为原料。公司招股书显示，目前欧盟、拉丁美洲、和北美的生物柴油产量占比分别为37%、26%和21%左右，而我国生物柴油产量占比仅为3.3%。图图 14：目前主要国家目前主要国家/地区生物柴油产量占比地区生物柴油产量占比 图图 15：生物柴油全球产量生物柴油全球产量 数据来源：卓越新能招股说明书、广发证券发展研究中心 数据来源：WIND、广发证券发展研究中心 我国生物柴油研究起步较晚，但发展较快，而且与其他生物柴油技术成熟的国家/地区不同的是，我国奉行“不与粮争地，不与人争粮”的国家安全政策，因此我国制备生物柴油的原料主要是废油脂（地沟油、酸化油等），同时大多采用液体酸催化剂进行酯化反应。2 1 3 2 8 5 4 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 6 2 8 1 7:2 4 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1212/1919 Table_PageText 行业专题研究|化工 图图 16：我国生物柴油产业链我国生物柴油产业链 数据来源：产业链视角下生物柴油的发展瓶颈及对策王庆等、广发证券发展研究中心 虽然我国主要以废油脂为生物柴油生产原料，但生物柴油作为柴油的部分替代品，价格受国际油价波动影响更大，间接对国内生物柴油进出口量产生影响。2018年年中，国际油价上行，柴油价格上涨，国内生物柴油进出口数量均有明显波动。2017年生物柴油出口17万吨，占当年总产量的15.45%，进口1.5万吨。2017年，我国生物柴油产量约为110万吨，年产5000吨以上的厂家超过40家，向大规模化发展趋势明显。目前行业内多数企业规模小、技术水平不高、资金实力较弱，受原材料供应、质量把控、产品售价的稳定性等影响较大。从供应方面看，生物柴油行业依旧处于产能过剩的状态，企业开工率也受制于市场需求，所以市场需求主导整个行业的发展情况。图图 17：国内生物柴油进出口数量国内生物柴油进出口数量 图图 18：国内生物柴油产量国内生物柴油产量 数据来源：wind、广发证券发展研究中心 数据来源：中国产业信息网、广发证券发展研究中心 工艺创新技术先行，核心技术保证竞争优势工艺创新技术先行，核心技术保证竞争优势 以废油脂生产生物柴油是油脂化工中较为复杂的工艺之一，关键技术很多，每一个细节都影响产品品质和产品成本，因而对业内企业也提出了较高技术研发能力要求，卓越新能是我国第一家从事废油脂制备生物柴油的技术研发并率先实现工业化生产2 1 3 2 8 5 4 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 6 2 8 1 7:2 4 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1313/1919 Table_PageText 行业专题研究|化工 的企业，多年的研发投入及积累，使得公司的废油脂甲酯化转化率达到98%以上。同时为满足欧美市场对生物柴油品质的要求，公司对生物柴油生产工艺进行整体技改，进一步增加了精密离心分离工艺，并在高真空分馏工序中增高分馏塔结合精馏串联工艺等，成功产出品质更高并能满足欧洲市场使用要求的生物柴油，同时相应产出部分满足国内增塑剂等应用领域要求的生物柴油。图图 19：公司生产生物柴油工艺流程公司生产生物柴油工艺流程 数据来源：卓越新能招股说明书、广发证券发展研究中心 公司之所以能成为国内最大的废油脂综合利用企业，与公司掌握多项废油脂生产生物柴油及其相关生产工艺的核心技术密不可分，公司现有专利70项，其中发明专利13项，并有非专利技术14项，以及在此基础上实现的核心技术13项。表表 2：公司核心技术列表公司核心技术列表 序号序号 核心技术核心技术 1 废动植物油纯化处理装置与工艺 2 生物柴油甲酯化与甲醇连续提纯、甘油自动分离装置与工艺 3 生物柴油高真空多塔连续分馏装置与工艺 4 甲酯化催化剂合成与应用技术 5 生物酯增塑剂环氧化与卤素替代氢合成技术 6 生物酯增塑剂低沸物连续脱除装置与工艺 7 粗甘油预处理与高真空精馏技术 8 生物柴油精密离心分离游离甘油、硫磷无机物技术 9 生物柴油高真空精馏回流比自动控制技术 10 生物柴油连续甲酯化装置与工艺 11 甘油混合物反酯化制混合油技术 12 脂肪酸甲酯缩合水性醇酸树脂技术 13 低压氢化催化剂合成技术 数据来源：卓越新能招股说明书、广发证券发展研究中心 2 1 3 2 8 5 4 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 6 2 8 1 7:2 4 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1414/1919 Table_PageText 行业专题研究|化工 通过不断改造现有技术并研发新技术，公司目前形成了以生物柴油生产为主线，不断拓宽相关产品领域的发展策略，公司目前生物柴油产能超过22万吨/年，工业甘油和生物酯增塑剂分别为0.8万吨/年和2.4万吨/年。而未来随着子公司以及本次募投项目的建成，公司还将新增生物柴油产能10万吨/年，新增深加工产品水性醇酸树脂产能3万吨/年和天然脂肪醇5万吨/年。图图 20：公司主要产品产能及新增产能公司主要产品产能及新增产能 数据来源：卓越新能招股说明书、广发证券发展研究中心 政策法规不断出台，助力“变废为宝”企业发展政策法规不断出台，助力“变废为宝”企业发展 近些年，国家各部委连续发布相关政策法规，规范和鼓励厨余垃圾回收利用、生物质能源综合利用、生物柴油技术发展等，这些都为废弃资源综合利用行业提供了有力的支持和引导，为行业发展提供了良好的环境和驱动力。以2016年中共中央和国务院发布的国家创新驱动发展战略纲要为例，其中明确指出要发展安全清洁高效的现代能源技术，加快生物质能等清洁能源和新能源技术开发；发展资源高效利用和生态环保技术，采用系统化的技术方案和产业化路径，发展污染治理和资源循环利用的技术与产业。发展绿色再制造和资源循环利用产业、再生资源回收利用、等技术体系。表表 3：部分部分相关政策法规相关政策法规 序号序号 政策名称政策名称 发布时间发布时间 发布单位发布单位 与公司业务相关内容与公司业务相关内容 1 国务院关于印发“十三五”节能减排综合工作方案的通知 2017 国务院 推动餐厨废弃物、建筑垃圾、园林废弃物、城市污泥和废旧纺织品等城市典型废弃物集中处理和资源化利用，到 2020 年，餐厨废弃物资源化率达到 30%。2 “十三五”生物产业发展规划 2017 发改委 完善原料供应体系，有序开发利用废弃油脂资源和非食用油料资源发展生物柴油。3“十三五”国家战略性新兴产业发展规划 2016 国务院 加快建设城市餐厨废弃物、建筑垃圾和废旧纺织品等资源化、无害化处理 系统；完善原料供应体系，有序发展生物柴油。4 国家创新驱动发展战略纲要 2016 中共中央 国务院 发展安全清洁高效的现代能源技术。加快生物质能等清洁能源和新能源技术开发；发展资源高效利用和生态环保技术，采用系统化的技术方案和产业化路径，发展污染治理和资源循环利用的技术与产业。发展绿色再制造和资源循环利用产业、再生资源回收利用、等技术体系。5 福建省十三五能源发展专项2016 福建省人推进以木本油料植物果实、废弃油脂、海洋藻类为原料的生物柴油产业化2 1 3 2 8 5 4 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 6 2 8 1 7:2 4 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1515/1919 Table_PageText 行业专题研究|化工 规划 民政府 开发。6 “十三五”国家科技创新规划 2016 国务院 重点推进大宗固废原料减量与循环利用、生物质废弃物高效利用、新兴城市矿产精细化高值利用等关键技术与装备研发，加强固废循环利用管理与决策技术研究。7 能源发展“十三五”规划 2016 能源局 对生物柴油项目进行升级改造，提升产品质量，满足交通燃料品质需要。8 石化和化学工业发展规划（2016-2020 年）2016 工信部 推进生物基增塑剂替代邻苯类增塑剂。加快发展生物基聚合物如聚羟基脂肪酸酯（PHA）、聚碳酸亚丙酯（PPC）、生物基二元酸二元醇共聚酯、生物基多元醇及聚氨酯、生物基尼龙等。低成本纤维素乙醇及其下游生物基乙烯等重大品种取得实质性进展，实现对石油原料的部分替代。9 生物质能发展“十三五”规划 2016 能源局 加快生物柴油在交通领域应用。对生物柴油项目进行升级改造，提升产品质量，满足交通燃料品质需要。建立健全生物柴油产品标准体系。开展市场封闭推广示范，推进生物柴油在交通领域的应用。10 生物柴油产业发展政策 2014 能源局 对生物柴油产业政策目标、发展规划、原料保障、产业布局、行业准入、生产供应、推广应用、技术创新、环境保护、政策措施均作出了规定。11 能源发展战略行动计划（2014-2020 年）2014 国务院办公厅 积极发展交通燃油替代，加强先进生物质能技术攻关和示范，重点发展新一代非粮燃料乙醇和生物柴油。12 战略性新兴产业重点产品和服务指导目录 2013 发改委 餐厨废弃物资源化利用：餐厨废弃物制成生物柴油、有机肥及沼气、工业乙醇等资源化产品与提纯净化技术及装备。13 产业结构调整指导目录（2011 年）（2013 年修订）2013 发改委 将生物质纤维素乙醇、生物柴油等非粮生物质燃料生产技术开发与应用归于鼓励类。14 生物产业发展规划 2012 国务院 实施生物柴油商业化示范工程，与同类化石能源产品相比具有价格竞争 力；加快生物柴油制备用催化剂研发研究建立有利于生物柴油产业快速发展的市场准入机制，研究完善生物柴油的价格形成机制。15 国家鼓励的有毒有害原料（产品）替代品目录（2012 年版）2012 工信部、科技部、环保部 引导企业生产过程中尽量使用低毒低害和无毒无害原料，减少产品中有毒 有害物质含量。如鼓励使用不饱和脂肪酸衍生物类表面活性剂、酯类溶剂。16 国务院关于加强环境保护重点工作的意见 2011 国务院 提出对生产符合下一阶段标准车用燃油的企业，在消费税政策上予以优惠。该措施将有利于带动我国生物柴油应用领域的革新，从而扩大生物柴油行业的消费市场。17 当前优先发展的高技术产业化重点领域指南（2011 年度）2011 发改委、科技部、工信部、商务部、知识产权局 第六十七项生物质能中明确将绿色生物柴油精制技术包含其中。数据来源：卓越新能招股说明书、广发证券发展研究中心 通过以上分析，可以认为未来在中国废物资源的处理以及回收利用，包括“变废为宝”-将废旧资源转化为可利用的能源，将是国家大力发展的阳光产业，预计未来废油脂生产生物柴油的技术会日渐成熟，产能产量和产品质量都会进一步提高。而卓越新能作为该行业的佼佼者，掌握着众多核心技术专利、以及高质量产品生产技术和生产线，在未来产能达产之后，将会继续在行业内占据龙头位置，未来发展前景可期。2 1 3 2 8 5 4 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 6 2 8 1 7:2 4 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1616/1919 Table_PageText 行业专题研究|化工 募投项目助推公司发展，强化龙头地位募投项目助推公司发展，强化龙头地位 公司本次拟公开发行3000万股，共募集资金7.36亿元，用于年产10万吨生物柴油（非粮）及年产5万吨天然脂肪醇项目、技术研发中心建设项目、以及补充流动资金项目。其中年产10万吨生物柴油（非粮）及年产5万吨天然脂肪醇项目建设期24个月，其中第一年投资为20,000万元，第二年投资为23,930万元，项目建成后流动资金投入12,170万元。建设完成后第一年生产负荷80%，第二年起100%。技术研发中心建设项目主要包括4个实验室，即研究开发实验室、分析测试实验室、工艺与技术应用实验室、工程应用实验室。工程应用实验室还包括两条中试生产线：一条是固定床连续加氢中试生产线，另一条是有机合成通用中试生产线，该项目建设期为1年。表表 4：公司募投项目投资估算明细公司募投项目投资估算明细 项目名称项目名称 工程或费用名称工程或费用名称 金额（万元）金额（万元）年产年产 10 万吨生物柴油（非粮）及万吨生物柴油（非粮）及年产年产 5 万吨天然脂肪醇项目万吨天然脂肪醇项目 工程费用 41,129.07 工程建设其他费用 2,403.22 预备费 397.71 建设投资合计 43,930.00 流动资金 12,170.00 总投资金额 56,100.00 技术研究中心建设项目技术研究中心建设项目 固定床连续加氢中试生产线 1,600 有机合成中试生产线 890 实验室配置 1,000 设备安装费 580 技术中心建设费用 981 技术中心配套设施 829 建设管理费、工程监理费、设计费等 345 无形资产及其他资产费用 300 基本预备费 675 流动资金 800 合计 8000 补充流动资金项目补充流动资金项目 10000 数据来源：卓越新能招股说明书、广发证券发展研究中心 本次产能扩大项目适应于公司扩张的需要，有助于公司提高生产能力以满足市场需求，目前公司产能利用率处于满负荷的状态，在很大程度上制约了公司拓展市场的能力。技术研发中心建设项目的建成，将一步提升、优化生物柴油及生物柴油深加工技术，帮助进一步研究开发以生物柴油为原料的高附加值生物基绿色化学产品，增强公司的市场竞争能力和发展后劲，为公司的持续健康发展提供技术支持与动力。补充流动资金项目有助于进一步充实公司的资金实力，为公司扩大经营规模奠定基础，增强公司市场竞争力，同时提高募集资金的使用效率；另外还可为公司减少利息支出，有效降低公司的财务费用。2 1 3 2 8 5 4 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 6 2 8 1 7:2 4 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1717/1919 Table_PageText 行业专题研究|化工 可比公司估值对比可比公司