敬请参阅尾页之免责声明[Table_Yemei0]行内偕作·宏观专题2021年2月7日|研究院·资产负债管理部[Table_Title1]广义流动性缺口主导：2021年同业存单市场展望[Table_summary1]■2018年以来，以社融-M2剪刀差衡量广义流动性缺口，与同业存单利率显著正相关。当这一缺口走阔时，意味着资金需求的上升快于供给，商业银行负债端压力增加，对利率造成上行压力，作为商业银行负债来源的同业存单利率也相应上行。■以2018年为分界，同业存单利率与广义流动性缺口之间的相关性由弱转强，很大程度上折射出同业存单市场由资产驱动到负债驱动的格局变化。2015至2016H1，宽松的流动性催生了以同业存单为枢纽的金融机构无风险套利行为，投资需求推动同业存单量升“价”跌，存单利率与广义流动性缺口负相关。2016H2至2017H1，金融去杠杆导致同业业务受限，商业银行面临负债端缺口叠加刚性再融资需求，存单量“价”齐升，存单利率与广义流动性缺口弱正相关。2017H2，金融严监管叠加流动性收紧使得存单投资受到显著制约，存单量跌“价”升，存单利率与广义流动性缺口再度背离。2018年以来，广义流动性缺口与存单利率的同步下行/上行均由商业银行负债缺口收窄/走阔驱动，两者呈现强正相关关系。2020年，存单利率拐点与广义流动性缺口的拐点于5月同步出现。■从市场微观结构看，同业存单发行逐步转向由国股行主导，特别是国有行由存单的净买入方转入净卖出方，广义基金的存单配置份额显著上升。■2021年同业存单市场仍将在负债驱动逻辑下运行。货币政策收敛对存单利率将产生向上推力，而广义流动性缺口收窄和机构行为将对利率上行幅度形成制约。价格上，我们预计2021年存单利率中枢将在政策利率（1年期MLF利率2.95%）附近，波动区间为[2.8%,3.3%]，且区间震荡的概率高于单边走势的概率。数量上，商业银行负债压力虽边际缓解，但仍将处于较高水平，存单发行量也将继续维持高位。谭卓，宏观经济研究所所长招商银行研究院：0755-83167787：zhuotan@cmbchina.com蔡玲玲，资金管理团队主管资产负债管理部：0755-88259023：cailingling@cmbchina.com杨薛融，宏观研究员招商银行研究院：0755-22699005：yangxuerong@cmbchina.com邹萌，资金管理岗资产负债管理部：0755-83195449：zoumeng1@cmbchina.com感谢实习生汪嘉麒对本文作出的贡献[Table_Author1][Table_summary1]i[Table_Yemei1]行内偕作·宏观专题|研究院·资产负债管理部目录一、同业存单市场与广义流动性缺口...........
