《凤凰涅槃、股债双牛》证券研究报告姜超（首席经济学家、宏观债券研究）SAC号码：S08505130100022019年1月18日概要1.三座大山压顶、难走举债老路2.去杠杆收货币，小政府大市场3.迎接历史机会，减税股债双牛请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明2进入2019年，中国经济遭遇的当头一棒是出口增速转负，18年12月出口增速降至-4.4%，中美贸易冲突对中国出口的影响正在逐渐体现，加之19年美国经济也在减速，19年全年的出口增速或会转负。而内需也不让人放心，地产、汽车两大最重要的下游需求均出现负增长。经济的内忧外患同时出现，我们预计，19年的GDP增速或将降至6%。外有贸易冲突，内需大幅下滑资料来源：WIND，海通证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明地产、汽车销售增速（%）中国进出口增速（%）-1010305018/118/318/518/718/918/11中国出口增速中国进口增速-5005010007/308/910/311/913/314/916/317/9地产销售面积增速乘联会乘用车销量增速3为什么大宗消费也不行了，市场担心可能是因为年轻人变少了。目前江苏省、浙江宁波、山东青岛等多地公布18年出生人数比17年下降超过10%，由此推算18年全国新出生人口数或会从1723万大幅降至1600万以下。这意味着放开二胎之后中国的出生率仍在下降，社科院预测到2030年以后中国的总人口将出现负增长。而人是经济发展的基础，如果没有足够的年轻人，未来中国的房地产、汽车靠谁来买呢？出生人口下降，人口增长拐点？请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明中国新出生人口数下降（万人）0100020003000788388939803081318中国新出生人口数资料来源：WIND，海通证券研究所4人口对经济的影响是个长期过程，而短期内其实是债务的影响最大。从08年金融危机开始，每次我们遇到经济下行的挑战，都是通过大幅举债投资来解决，比如09年4万亿是靠企业部门举债、制造业投资拉动经济回升；12年是靠政府部门举债、基建投资拉动经济回升；而15年以后是居民部门举债，地产投资拉动经济回升。过去三轮举债周期请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明政府加社会融资总量增速、GDP增速（%）46810121401020304008/609/610/611/612/613/614/615/616/617/618/6融资总量余额增速(领先1个季度)GDP增速（右轴）企业加杠杆政府加杠杆居民加杠杆资料来源：WIND，海通证券研究所GDP增速（右轴）5问题是在经历三轮举债周期之后，我们经济当中的所有主体都已经借过钱了，目前从企业、政府到居民部门的债务率都处于历史顶峰...
