媒体关注对研发操纵行为的影响_融资约束的中介作用_彭若弘.pdf

第 卷第 期年月北京邮电大学学报（社会科学版）（）.，.收稿日期：作者简介：彭若弘（），女，陕西西安人，博士，副教授：媒体关注对研发操纵行为的影响：融资约束的中介作用彭若弘，刘晓宇（北京邮电大学 经济管理学院，北京）摘 要：研究媒体对研发操纵现象的治理，并考虑媒体在监督外所发挥的信息传导作用，引入融资约束作为中介变量。实证结果表明：融资约束是研发操纵行为出现的动因，负面和非负面的媒体报道对研发操纵起到直接治理和促进作用，但非负面媒体报道和综合的媒体关注均能通过缓解融资约束间接减少研发操纵。进一步研究发现，市场化进程的建设能够从总体上增强媒体发挥的治理作用，国企和非国企在面对媒体时分别受到“帮扶型监管”和“制约型监管”。关键词：研发操纵；媒体关注；情感倾向；融资约束中图分类号：文献标识码：文章编号：（）一、引 言创新具有高风险、高转换成本和正外部性的特点。相较于传统企业，科技型企业面临更强烈的融资需求和更严峻的融资环境，企业难以仅依赖自身资源和动力进行创新。针对企业创新过程中所面临的融资难题和困境，科技部、财政部、税务总局于 年联合发布高新技术企业认定管理办法（国科发火 号）（以下简称管理办法）。获得高新技术企业称号的公司得到了财税支持、融资便利等一系列帮扶，一定程度上缓解了企业的融资困难和融资压力。政策出台后，我国的研发支出保持快速增长。年，我国的专利申请量第一次超越美国，成为世界上最大的专利申请国。然而，海量的专利申请与高额的研发支出背后包含参差不齐的研发质量。年，根据国家知识产权局数据，国内有效专利的产业化率仅为.，申请数量泛滥且利用率低下，表明我国的创新数量多、质量差。政府的大力扶持被部分企业窥得了投机取巧的门路。资金紧缺的企业发现，“虚假戴帽”也能享受高新红利。这类企业取得资金后无法进行实质性创新，反而批量产出“无效创新”和“低效创新”产品。错误的资源倾斜带来了高新技术认定政策的融资扭曲现象，破坏了政策制定的本意。近年来，已经有诸多“虚假戴帽”的“伪高新”企业被发现：星星科技（.）在上市前夕被质疑骗取高新技术企业资质；东湖高新（.）经检查发现，其骗占的税收优惠金额已超出其净利润数额。该企业通过虚假认定高新技术企业从而实现利润的扭亏为盈，对市场环境造成恶劣影响。这种现象被学术界称为迎合政策而作出的研发操纵行为。在很多“伪高新”案件中，媒体都先于行政管理部门嗅到疑点所在，继而引发各个利益相关者和监管部门的目光。传统媒体人结合新兴媒体形态形成了更快速、更广泛的网络媒体，信息快速传播，扩展了信息的受众范围，给上市公司带来更大的舆论压力。对伪高新企业而言，这是一把双刃剑：一方面给企业带来更高的曝光度，“伪高新”享受的炒作红利更多；另一方面，无孔不入的“媒体之眼”让企业意识到更大的暴露风险。不仅如此，媒体具有对信息不透明度的改善能力，能够影响企业融资的难度，对资本市场中的资金流动发挥指明灯功效。媒体的存在或能在根源上缓解融资困境，减少“伪高新”企业的出现。因此，笔者拟研究媒体力量对研发操纵行为的治理影响，并将融资约束作为中介变量研究间接治理路径。二、文献回顾与假设提出（一）媒体关注的治理机制作为专业的中介机构，媒体对于财务问题的识别往往比普通投资者更加敏感。同时，由于其传播性和公信力，媒体能够引导公众对某些问题的看法。在我国资本市场不完善的情况下，媒体被多次证实具有外部治理效果。等指出，媒体关注的治理效果体现在影响企业和管理者的声誉。由于产品市场、资本市场和经理人市场的存在，如果出现不良报道，企业的经营会在产品市场中受到冲击，遭受资本市场中的“用脚投票”，经营风险和资金风险上升。同时，管理层在经理人市场中的竞争力下降，导致个人价值下滑。媒体的“舆论约束”和法律的“规章约束”共同发挥治理市场行为的作用，两者相辅相成。在政策不完善时，媒体报道可以先于法律制约不当行为。此外，网络媒体为监管部门获取信息提供了便捷通道，加快信息的传播和利用。因此可以推断，企业受较高的媒体关注度会减少企业进行研发操纵的行为，增加研发操纵被发现所带来的违规成本。据此提出如下假设：媒体关注度越高，企业研发操纵行为越少。根据感情倾向或报道基调，学界将报道分为正面、负面和中立。正面报道和中性报道均代表外界关注度的提高。这种非负面关注一方面为公司和管理者树立了良好的形象，使其更加珍惜自身羽翼，避免不恰当行为。同时，媒体更倾向于追查、报道关注度高的企业，将大众心中优质的企业拉下神坛往往会引爆流量，对企业也是一种无形压力；另一方面，偏正向的关注度提升可能会引起管理者自大的情绪，使其忽视研发操纵被发现的后果，其短视行为会增加研发操纵发生的可能性。据此提出如下假设：非负面媒体报道的增加将抑制（促进）企业研发操纵行为。负面报道能够起到市场监督的作用。根据声誉机制理论，从企业价值上来看，负面评价增加了企业所面临的声誉压力，降低了研发操纵带来的收益。从实施者角度来看，负面报道会损害管理者的市场价值，并使其规范自身行为。根据委托代理理论，外部监督的加强有助于提高委托人和代理人之间的目标一致性，减少双方的利益冲突。同时，负面评价也会引发其他治理机制的连锁反应，企业更易被监管机构督察，研发操纵被发现的可能性增加。据此提出如下假设：负面媒体报道的增加将抑制企业研发操纵行为。（二）融资约束与研发操纵借鉴研究财务舞弊的三角理论，企业作出研发操纵行为需要具备充足的动机、便利的机会和足够合理的理由。通过研发操纵获得高新技术企业的称号，不仅可享受国家的税收补贴和资源倾斜，还会拥有高科技企业名号。对于融资压力较大的企业来说，良好的声誉能够吸引外部投资，政府补贴和税收优惠更是实在的资金输送。由此可以推断，融资约束是促使企业作出研发操纵的动机。融资约束的存在意味着市场中存在较为严重的信息不对称现象：一方面，外部信息使用者缺乏足够多的渠道获取内部信息；另一方面，外部信息使用者需要耗费精力判断信息的真实性和可信度。高新技术企业评审根据政策门槛标准判断，让企业具备了操纵以达到标准的机会。而研发操纵被揭发后，仅取消名号和补缴应纳税款的低廉违规成本与收益差异巨大，让企业拥有为自身行为辩解的借口。在惩罚环境宽松，企业能够合理化自身行为的情况下，融资约束的存在为研发操纵带来了动机和机会。据此提出如下假设：融资约束越强，企业越倾向于进行研发操纵以满足法定门槛。（三）融资约束中介效应的内在机理媒体作为信息载体在资本市场中传递信息，有效的信息传递降低了投资者要求的风险补偿。宋婕等发现，新闻媒体能够通过降低信贷双方之间的信息差，减轻事先逆向选择和事后道德风险的彭若弘等：媒体关注对研发操纵行为的影响：融资约束的中介作用问题，在缓解融资约束中发挥积极作用。康进军等指出，媒体报道可以传播更多企业的信息特质来降低信息传递中的不对称性，将私有信息转化为公共信息，提高信息的可获得性。同时，公信力高的媒体中介和大量类似的报道提高了信息的可信度，提高信息披露水平被证实是降低融资成本、缓解融资约束的主要方法之一。媒体关注度低的公司，会被带上“不受关注”“价值低”“风险高”等标签，投资者要求更高的风险回报。此外，关注度低表明企业能接触到的投资者数目有限，企业讨价还价的能力低且融资成本更高。与之相反，媒体关注高且信息丰富的企业会给投资者带来“治理完善”“潜力股”“有价值”等主观感受，由此提高其议价能力，获得低廉的融资成本。融资成本的降低缓解了企业通过造假骗取研发补助的动机。据此提出如下假设：较高的媒体关注度可以缓解融资约束进而抑制研发操纵。在报道的倾向方面，媒体报道的内容能够引导投资者对公司前景的判断。根据风险配比原则，正面报道能够减少投资者对资金安全的担忧，降低要求的投资回报；而负面报道会让投资者感受到更大的投资风险，风险溢价要求更高的投资回报作为补偿，加剧企业的融资约束。等指出，企业资金成本与负面新闻正相关、与正面新闻负相关。银行等金融机构在进行贷款审批和风控时，为了控制信用风险，会将企业的声誉作为重点考核指标。仲秋雁等证实，相对于声誉差的企业，拥有良好形象的企业更易获得贷款融资。媒体通过信号传递改善了信息市场的透明度，提高了投资者在选择时的信心，对声誉好的企业带来了低融资成本，同时加强了声誉差企业的融资约束。具备较好的市场声誉和较低的融资成本的企业不必再通过操纵研发去获得高新称号，由此降低了研发操纵的可能性。市场口碑差的企业本身难以获得融资，由此会增加通过研发操纵来改变声誉、获取资金的可能性。据此提出如下假设：非负面媒体关注能够发挥信息传导作用，通过缓解融资约束抑制研发操纵。：负面媒体关注会引发“恶事传千里”的效果，从而加强融资约束进而加剧研发操纵。本文的研究假设逻辑框如图 所示。图 研究假设逻辑三、研究设计与样本选取（一）数据来源与样本选取 年管理办法发布后，政府开始要求企业披露研发投入数据，因此本文的样本区间为 年。剔除关键变量缺失的数据。媒体相关数据来自中国研究数据服务平台（），其他数据来自于国泰安数据库（）。结合实际研究需要，笔者对数据进行如下处理：剔除退市企业和金融企业；为了减轻离群值的扰动，对所有连续型变量进行上下 水平的缩尾处理；为避免互为因果产生的内生性问题，对主要解释变量如媒体关注、融资约束滞后一年；为保证稳健性，所有回归均在公司层面的聚类。最终得到 家上市公司的 个观测值。（二）模型设计与变量定义为了检验媒体关注是否能够抑制研发操纵以及融资约束是否为企业研发操纵的重要动机，模型设定如下：北京邮电大学学报（社会科学版）年第 期 （）（）（）其中：为某一公司个体；为具体的年度；为常数项，为残差项；、分别代表相关系数，其他变量含义如表 所示。解释变量均为，代表上市公司是否实施了研发操纵行为。具体的计算借鉴、朱红军等的方法，估计上市公司的正常研发投入为，（），（），（）其中：，为公司当年的研发支出；，为公司期末总市值，取自然对数；，是企业的托宾 值，为当年的营业利润；，代表上一期的营业收入；，和，分别为估算出的正常研发投入占收比和实际的研发投入占比。若，高于门槛值且同时，低于门槛值，则判定企业存在研发操纵跨门槛值的迎合行为，即 为。被解释变量分别为媒体关注 和融资约束。按照才国伟等和夏楸等的做法设置媒体关注度的代理变量，报道数据来自 数据库。本文按照情感倾向将报道分为非负面（正面、中性）和负面，取自然对数定义非负面媒体关注度（）和负面媒体关注度（）。借鉴 等的研究，用 反映公司的融资约束程度，使用企业规模和企业年龄两个随时间变化不大，且具有很强外生性的变量构建，不包含内生性融资变量使其相对稳健。根据杨国超等、杨宗翰等的研究，选取资产负债率（）、托宾（）、董事会规模（）、独董比例（）、是否亏损（）、公司税率（）作为控制变量，并控制了年度（）和行业（）。表 变量定义类型名称符号定义因变量研发操纵行为见式（）至式（）研发操纵程度研发投入门槛值真实研发占收比自变量 指数借鉴 等的研究媒体关注程度当一篇媒体报道的内容中提及该公司视为对该公司的媒体报道，指标计算为网络媒体报道总数加一的自然对数非负面媒体倾向正面媒体报道和中性媒体报道总数减去负面媒体报道数量加一的自然对数负面媒体倾向负面媒体报道总数减去正面和中性媒体报道数量加一的自然对数控制变量资产负债率负债总额 资产总额托宾 值公司市值 资产重置成本董事会规模（董事会成员数）独董比例独董人数 董事会人数是否亏损哑变量，企业净利润小于 则为，否则取 公司税率公司实际税率水平年度年度虚拟变量行业行业虚拟变量彭若弘等：媒体关注对研发操纵行为的影响：融资约束的中介作用 为了检验中介效应，考虑逐步回归法和 法两种方式。逐步回归法模型如下：（）（）（）（）其中：和 为常数项；、代表相关系数，其余变量定义与前文一致。四、实证分析与结果（一）描述性统计.研发操纵现象的检验以 为区间宽度绘制了研发投入占比的分布图，如图 所示。以销售收入超过 亿元规模的企业为例，图中有两个集中分布的区间点，一个是，一个是，。零点附近的集中表明存在大量未进行研发投入的企业，而 附近样本量的突然增多，证明存在多数