医药：上海医药，政策到底是利好还是利空——优塾指数★★★✩（2019-03-12）2019-03-1214:08:26今天，我们要研究的这家公司，上市20年间，前复权股价从最低点0.44元，上涨到最高30.35元，最大振幅达到6797.73%。来感受一下它的画风：▼图1，股价图（单位：元）来源：wind医药领域的并购并不少见，比如复星医药、乐普医疗、泰格医药等等。而在医药流通领域，搞并购不太常见，例如：华东医药2017年的商誉仅为0.43亿元，占净资产比重为0.49%；国药股份的账面商誉为1.55亿元，占净资产比重为1.64%；中国医药账面商誉6.9亿元，占净资产比重为6.86%——只有华润医药例外，其2017年商誉为205亿港元，占净资产的比重为32.54%。而本案，与华润医药类似，身为医药流通公司，但2011年至今一直“买买买”，收购了30余家公司，控股或参股公司高达42家。其并购对象涉及医药制造和医药分销，截止2018年三季度，商誉高达122.86亿元，占净资产比重近30%。2017年11月，其历史上最大的一笔收购，是对美国医药分销三巨头之一的康德乐在华业务——康德乐马来西亚，作价5.7亿美元，溢价率为110%。它，就是与华润齐肩、全国医药分销规模排名第二的：上海医药。来看看这并购驱动的背后，业绩表现如何：2015年-2018年三季度，其营业收入分别为1055.17亿元、1207.65亿元、1308.47亿元、1176.02亿元；净利润分别为33.64亿元、38.3亿元、40.58亿元、39.57亿元；经营活动现金流净额分别为13.49亿元、19.47亿元、26.49亿元、17.33亿元。注意，年营收千亿的体量，业绩增速仍然不差：近三年营收年复合增速为11.36%，净利润年复合增速为9.83%。别看这个行业营收体量大，但也是一个靠政策吃饭的行业。近几年“两票制”、带量采购等政策的接连出台，让医药流通行业越来越难做，行业增速整体下滑。然而，谁也没想到，就是在这种不利的行业环境下，上海医药2018年前三季度的营收同比增速却达到18.75%，远超中国医药（2.71%）、国药控股（8.48%）、华东医药（8.18%）。不过，尽管业绩增速表现不错，但它的股价却大幅腰斩，从最高点30.35元下跌至区间最低的15.79元，跌幅高达47%——而它的主要竞争者国药控股，股价下跌幅度只有23%。▼图2，股价图（单位：元/港元）来源：理杏仁更奇怪的是，如果从PE上看，你会发现，其PE估值区间在15X-20X，而同行业医药流通龙头的PE估值区间为15X-25X，注意，这和我们之前研究的并购驱动公司有很大不同——它的估值区间，并没有因为具有并购概念的加持，...
