敬请参阅最后一页免责声明-1-证券研究报告2019年4月9日宏观经济资本市场收益率是由什么决定的？——理论与经验分析宏观专题潘向东（首席经济学家）证书编号：S0280517100001刘娟秀（分析师）证书编号：S0280517070002邢曙光（联系人）证书编号：S0280118060007郑嘉伟（联系人）证书编号：S0280118070016陈韵阳（联系人）证书编号：S0280118040020钟奕昕（联系人）证书编号：S0280118040021本文从理论和OLS检验两方面研究了资本市场收益率的影响因素，特别是资本市场收益率和经济增速的关系，结论如下：第一，资本收益率受劳动力增速、技术进步速度、资本收入份额、储蓄率等因素影响。当消费最大化时，资本收益率和经济增速一致。第二，不同资本市场之间的收益率是有差别的，这受企业杠杆率、资本市场管制、风险溢价等因素影响。第三，整体上股票收益率和经济增速正相关，但经济增速下滑，不意味着股票收益率一定下降，资本增强型技术进步、垄断能力提升、资本收入份额扩大等因素都会提升股票收益率。第四，在追赶经济体工业化前期，经济增长主要靠要素投入拉动，此时企业投资回报率、股票回报率往往会低于经济增速。但是一旦经济增长过渡到技术拉动，伴随着储蓄率下滑，企业投资回报率、股票回报率会上升至高于经济增速。第五，利率市场化之前，国债收益率往往低于经济增速，且和经济增速的关系不稳定，利率市场化后，国债收益率和经济增速正相关，且围绕经济增速波动。开放经济体下，国债收益率和经济增速的相关关系可能会弱化。我国的发展阶段相当于日本的1970年代初、韩国的1990年代初，处于经济增速中枢下移阶段。这个阶段，资本市场容易受到经济基本面影响。不过供给侧改革、产业结构升级等，将会提升资本回报率。从更长期的角度来看，随着中国老龄化的加剧，储蓄率将持续下降，中国整体资本市场收益率将从低于经济增速过渡到高于经济增速。由于我国储蓄率较高以及利率并未完善市场化，国债收益率远低于经济增速。随着我国老龄化日益严重、居民消费观念变迁、社保制度更加完善，储蓄率会持续下滑，加上资本市场也会继续市场化，未来我国国债收益率可能先向上和经济增速收敛，此后围绕着经济增速波动。由于老龄化等原因导致经济增速下滑，国债收益率随之下滑。风险提示：模型设定待完善；样本数等原因导致估计偏差相关报告宏观专题：分行业市场估值影响因素检验2019-02-1120244942/36139/2019040916:342019-4-9宏观经济敬请参阅最后一页免责...
