本研究报告仅通过邮件提供给国投瑞银国投瑞银基金管理有限公司(res@ubssdic.com)使用。1行业及产业行业研究/行业深度证券研究报告计算机2019年06月27日计算机：从趋势、成长到价值投资！看好——云化后长周期与波特五力视角推荐相关研究证券分析师刘洋A0230513050006liuyang2@swsresearch.com刘畅A0230516090003liuchang@swsresearch.com研究支持洪依真A0230118090002hongyz@swsresearch.com黄忠煌A0230117070006huangzh@swsresearch.com何一铖A0230118060006heyc@swsresearch.com宁柯瑜A0230118070014ningky@swsresearch.com蒲梦洁A0230118060002pumj@swsresearch.com联系人刘畅(8621)23297818×7391liuchang@swsresearch.com本期投资提示：首次提出未来计算机走向价值投资。本报告首次将计算机研究指引向基于自由现金流（FCF）稳定性的推荐，而非趋势（主题）、成长（利润表增速）。国内消费（茅台/海天/恒瑞/格力等）、国外科技（亚马逊/奥多比等）的FCF/扣非利润特性指引国内计算机行业的未来。悲观的短期：增长、质量与生存。衡量A股科技领军公司的增长（利润增长）、生存（自由现金流）与质量（ROE），短期结论很悲观，能够跨代生存的较少。乐观的长期：高FCF对标、低信息化渗透率，线性回归为证。1）云是当前信息化的最重要载体，中美对比会指向更乐观的长期成长，约差一个数量级，AWS收入为阿里云8倍。2）美国科技领军Adobe与亚马逊是代表，其云化本质是上行的FCF。中国消费的FCF与之类似，如贵州茅台、格力电器、恒瑞医药和海天味业。3）贵州茅台、亚马逊、Adobe的FCF积累快于扣非利润，回归分析的Xvariable均大于1。这意味着，自由现金流与扣非利润正相关，且自由现金流的积累快于扣非利润。这才是A股计算机领军的未来特征！波特五力分析软件与硬件、互联网的入侵关系。1）分析两个行业薪酬和现金流后，计算机领军面对互联网冲击的胜算较高。2）硬件公司对软件公司的冲击，使两种公司不约而同的走向“软硬一体化”，即“嵌入式软件”，例如安防方案（海康威视、大华股份）、专业通信方案（亿联网络）、无人化解决方案（新北洋）、钢铁信息化（宝信软件）、信息安全（启明星辰、深信服）。计算机走向价值投资，推算未来年化收益率可达15%。1）趋势投资、成长投资已经开始分别受困于低命中率、透支资产负债表（如应收款项、存货等高企）。2）2015-2018年计算机多领军已经FCF快速增长，尤其2018年出现较多数亿元（如3亿元）现金流...
