证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号未经许可，禁止转载证券研究报告家具行业深度研究报告推荐（维持）好赛道，好赛马——解析顾家家居的床垫业务我国床垫市场消费规模居全球首位。据ISPA，中国床垫消费总额从2002年的6.8亿美元增长到2017年的93.1亿美元，CAGR达17.77%。房地产投资更新需求的推动、城镇化率的提高和消费升级的作用，促进行业长期保持健康自然增长。预计未来5年床垫市场销售额将达900亿，未来5年CAGR近6%。目前我国床垫行业CR5仅16%，未来行业集中度有望进一步提升。床垫产品的差异化较小的特征决定其适合规模化生产，天然有利于行业集中；渠道建设筑成行业竞争护城河：第一，渠道对产品的加价多，渠道有更强的议价权。第二，各公司销售费用占营业收入比例均约为22%，营销成本大，渠道建设投入多。第三，相比于美国，美国床垫行业巨头注重渠道建设。如TempurSealy，其产品覆盖全球100多个国家，其行销网络主要包括零售、直营以及第三方经销商，截至2015年初，TempurSealy在全球的零售网点已经达到32300个，在北美地区的门店数量超过20000家。从美国经验来看，成熟的床垫市场集中度很高，行业中的百年老店必然是深耕渠道、积淀多年的老牌企业。内资企业由于渠道优势和价格优势竞争优于外资企业。主流厂商为中高端路线的慕思、全覆盖的喜临门、功能床垫为主的梦百合、中低端路线的穗宝。对标美国，我国床垫行业处于成长期前期，未来5年料将继续分享行业红利，拉开品牌竞争的序幕，距离行业大规模整合并确立巨头还有很长的路要走。生产端来看，床垫行业自动化程度高，规模化优势明显，毛利率水平在30%以上，原材料占成本比例高，受海绵原料TDI、MDI价格影响较大。顾家家居床垫依托公司渠道布局，借力顾家品牌，充分享受行业红利，竞争优势明显：渠道方面，依托于公司软体家具业务覆盖全国的销售网络，近6000家品牌店分布于全国部分省份的营销网络已经渗透到乡镇级别。顾家家居沙发的渠道已完成下沉，床垫开始铺货后将迎来大幅增长；线上渠道稳居第三，与恒大的合作打开了工程渠道的增长点。短期来看，在三四线城市的渠道布局可充分受益于本轮棚改货币化。产品和品牌方面，产品定位清晰，主打性价比；品质优良，有严格的质量管理和工艺技术优势；床垫将借助顾家优质品牌，充分放量。产能方面，IPO、可转债等募资方式助力公司布局江东/嘉兴/华中生产基地，产能增长进入快车道。五大生产基地917万套...
