请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明2固定收益研究证券研究报告固定收益专题报告2021年02月23日[Table_Title]相关研究[Table_ReportInfo]《ESG债券投资，路在何方？》2021.02.19《回归个体信用，行稳方能致远——历次信用风险复盘思考》2021.02.01《复盘债市牛熊切换规律与拐点信号》2021.01.26[Table_AuthorInfo]分析师:姜珮珊Tel:(021)23154121Email:jps10296@htsec.com证书:S0850517070004联系人:孙丽萍Tel:(021)23154124Email:slp13219@htsec.com联系人:张紫睿Tel:021-23154484Email:zzr13186@htsec.com资管新规改变债市生态——机构行为系列之三[Table_Summary]投资要点：我们的前两篇机构行为系列专题着眼于境外机构和广义基金的债券配臵特征和增持空间展望，本篇报告作为系列之三分析资管新规对债市生态的深远影响。影响一：资金转向短债，长债需求下滑。理财减配非标增配标债，理财产品投资于债券的比例从17年末的42%提升到2020年末的近64%；投资于非标资产的比例从17年末的16%降至2020年末的11%。银行理财开展或参与具有滚动发行、集合运作、分离定价特征的资金池、期限错配等业务被禁止，19年末出台的现金管理类理财征求意见稿再度统一货基与类货基的监管标准，利好短久期信用债和利率债。此外，理财产品期限短，而理财子公司近一半产品为现金管理类。影响二：信用债发行短期化，信用债曲线变陡。2020年3年期以上信用债的年发行规模占年度总发行规模的比重为27%，下降5个百分点。2018年起，7-1年、5-1年、3-1年AAA企业债期限利差均呈现不断上升的趋势，此外1~3年信用利差收缩而5~10年信用利差走扩。影响三：理财净值化加剧股债跷跷板效应。市值法计量的金融资产价格波动更大，对于青睐长期稳定收益的投资者来说吸引力不足。2020年净值型理财规模约17.4万亿元，同比增长59%；净值型产品占比已由资管新规前的15%大幅提高到2020年的67%。2020年新发行的理财产品中共有2164只产品曾发生过跌破初始净值现象。随着理财产品净值型转型，股债之间的资金流动有所增强，例如2020年6-7月股涨债跌导致固收类产品被赎回，这又加剧了债券抛售，反过来又推动理财净值下跌，加速理财产品赎回。影响四：摊余债基大发展，压低国开国债利差。摊余成本法定开债基发行数量与规模均增加，从2018年发行量的22亿元，分别陡增2019年、2020年的4244亿元、6395亿元。摊余债基主要配臵长久期政策性金融债，导致5~7年国开债隐含税率大幅下降，收窄幅度远大...
