-1-敬请参阅最后一页特别声明周岳分析师SAC执业编号：S1130518120001zhouyue1＠gjzq.com.cn肖雨联系人xiaoyu＠gjzq.com.cn董丹丹联系人dongdandan＠gjzq.com.cn下亦难，上更难——基本面月度观察2019年第3期基本结论通胀：仍处于较温和水平。目前CPI大幅抬升的动力不足，下游需求疲弱导致工业品价格的回升难以持续，宽信用稳增长政策落地效果仍有待时间检验，叠加2018年PPI高基数，预计未来PPI同比继续回落，今年下半年有转负的可能性。未来应持续关注猪周期对CPI的影响以及下游需求能否因政策效果显现而回升。工业：生产颓势不减。1-2月规模以上工业增加值实际增长5.3%，低于18年全年的6.2%，即使按照统计局的说法，剔除掉春节影响，也仅增长6.1%，仍然低于去年12月份的6.2%。从年初以来发电耗煤等高频数据走势看，今年开工强度偏弱，一季度生产面临较大下行压力。投资：地产逆势上升，基建回暖，制造业回落。地产投资前瞻指标多数下行，施工强度上升带动投资反弹，但可持续性存疑；基建投资增速小幅反弹，意味着隐性债务高压下地方平台对于新增项目投资仍然持谨慎态度，地方债提前放量对于基建资金来源改善有限；制造业投资增速回落符合预期，一方面制造业企业盈利增速逐渐放缓，制约投资意愿，另一方面民企融资环境依然不容乐观，再融资压力较大。消费：需求不振。1-2月社会消费品零售总额同比增长8.2%，较去年同期9.7%的增速水平大幅回落，主要因为随着名义经济增速放缓、居民部门杠杆率抬升后，可支配收入增速下降，而个税减税等刺激性政策作用有限。分项来看，地产相关的家具类、家电类、建筑装潢类消费增速继续放缓，汽车消费同比下降2.8%，成为主要的拖累因素。外贸：春节扰动出口，进口仍然承压。从全球经济增长趋势看，即使中美双方经贸磋商取得实质性进展，2019年外需依然不容乐观，今年整体出口增速回落压力较大，可能是后续拖累国内经济企稳的重要因素，国内货币宽松逆周期调节政策仍需加码。金融：单月数据波动较大，宽信用难以一蹴而就。1月份数据增长较快有季节性因素，2月与农历春节重合较多，所以货币信贷数据还要反映在3月。1-2月数据显示尽管社融增速较去年低企稳，但信用修复情况仍需要时间去验证。财政：收入弱开局，逆周期调节发力。开年前两个月，全国一般公共预算收入同比增长7%，与去年年初相比，下降8.81个百分点，而且主要税种收入增速全面回落。如果考虑到去年同期基数较高，财政收入端压力较大，财政...
