敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告2019年7月2日环保卡万塔：全球垃圾焚烧发电NO.1——国际环保巨头系列报告之九行业深度◆卡万塔垃圾焚烧发电在运规模为全球第一。卡万塔（CVA），总部位于美国新泽西州，为美国和加拿大的市政公用事业部门提供废物处理和能源服务。公司自2004年起通过并购方式获得多个垃圾焚烧发电项目，在经历了金融危机的影响后近些年来维持较稳定状态；截止2018年底，公司经营或拥有44家工厂的所有权，每年总共处理大约2200万吨固体废物，同时设有16个废物转运站、20个物料处理设施、4个堆填区、1个金属处理设施，2018年营业收入为18.68亿美元，净利润1.52亿美元，净利润最高时为2011年的2.19亿美元。2019年6月28日，公司市值为23.41亿美元。◆技术创新伴随公司发展，并购驱动公司体量扩大。1983年，公司引入马丁焚烧炉技术后，为了应对美国不断提升的垃圾焚烧排放要求，率先更新自身的监测和末端治理系统。经营层面，真正实现快速增长的是2004年，公司剥离非核心资产和地热资产，同时以3000万美元现金被丹尼尔森控股收购，并彻底确立了以垃圾处理为主业的经营模式，随后通过并购不断的扩张：2005年收购美国Ref能源的6家垃圾焚烧发电厂，扩大了业务规模，提升了市场地位；2010年收购Veolia环保公司的7家垃圾焚烧发电厂，在北美市场上得到进一步发展。◆市场化定价下，垃圾处理服务费有利于对冲电价波动。美国的垃圾处理服务费和上网电价均采用市场化定价机制，公司最主要的收入来源为垃圾处理服务，2018年收入占比达到70%左右，单价为67美元/吨；电价方面，垃圾焚烧发电的上网电价在0.027-0.038美元/千瓦时的水平波动，且与如PJM和ISONE等区域的市场化电价定价联动。从2015年开始，公司的电力及蒸汽销售收入开始降低，其原因在于天然气燃料成本下降，进一步带动整体上网电价的降低，电价联动所致；而垃圾处理服务费的提升可以对冲一部分影响，公司收入并未发生显著变化，整体对冲、联动机制较为市场化。◆参照美国固废及电力行业发展，结合当前我国国情，对未来有以下判断。（1）居民垃圾收费制度的建立将是一个必要过程，也是排污成本内部化的要求之一，有利于未来政策调整以及价格联动；（2）随着我国垃圾分类的推进，我国固废产业链的上下游联动以及利润平衡、再分配将不断进行；（3）垃圾发电补贴制度随着垃圾处理产能的完善及精细化程度的提升，以及我国财政压力的增加而逐步退坡；（4）补贴发生变化后，我国地方政...
