1专题研究报告宏观研究证券研究报告“格物”系列专题报告2019年06月04日国际收支（18-19）：稳定两年后，会逆转为大规模资金流出吗？——申万宏源宏观“格物”系列专题报告之五相关研究证券分析师秦泰A0230517080006qintai@swsresearch.com联系人秦泰(8621)23297368qintai@swsresearch.com本期投资提示：⚫近期外部环境变化，人民币汇率短线出现大幅波动；而另一方面，17-18年，我国国际收支连续2年实现小幅净流入，为人民币汇率中枢企稳奠定了坚实基础。外部环境变化背景下，19年国际收支是否会逆转为大额流出？进而进一步导致人民币承受更大的贬值压力？⚫我们从资金跨境流动与汇率之间的关系出发，将资金跨境流动分为3个层次：结构性流动、周期性流动和投机性流动。1）结构性流动：决定汇率变化的长期趋势；2）周期性流动：一定程度上提前于汇率的中期波动方向；3）投机性流动：构成汇率波动的“放大器”。⚫1、结构性流入“再平衡”：货物/服务再度此消彼长。结构性流入主要包括货物贸易差额、服务贸易差额和FDI直接投资流入。18年以来，货物顺差小幅收窄、出境旅游支出增速亦有所放缓，内外部需求结构再度出现趋势性变化，结构性流入同比下滑32%至2535亿美元。展望19年：外部环境变化背景下，货物贸易顺差可能小幅受损，应坚持深化贸易和投资领域对外开放的政策，发挥我国加工贸易在全球产业链分工中的比较优势，预计货物顺差或仅小幅回落9%至3600亿美元左右。同时出境旅游热潮渐退，服务贸易逆差或小幅收窄4%至-2800亿美元左右，结构性流入合计约2100亿美元，较18年约下滑17%，短期尚不会逆转；同时，深化贸易和投资领域对外开放+扩大内需的政策导向仍需坚持。⚫2、周期性流动改善：外债流入+对外投资减少，但难持续，19年预计流入大幅减少。15-16年，外债类资金流出和企业“走出去”流出先后驱动“周期性流出”分别高达-6461亿美元和-4085亿美元，从外汇交易的层面导致15-16年人民币承受较大的贬值压力。而17-18年，外债转为稳定流入+对外投资规范化，周期性流出持续大幅收窄至-1220亿美元和-1347亿美元，奠定人民币汇率基本稳定的重要基础。展望19年：外债类资金可能再度进入到期高峰，过去两年的持续流入有一定的逆转风险。但从货币政策国内外分化的角度来看，本轮外债类资金流出风险相对可控，前提是外部环境变化下的人民币短线贬值幅度不能太大，需要引导市场预期企稳。预计19年周期性流动合计流出约2300亿美元，较18年多流出近1000亿美...
