证券研究报告请务必阅读正文之后的免责条款水电由守转攻：估值提升带来配置价值公用事业行业水电专题研究｜2019.6.12中信证券研究部核心观点李想首席公用分析师S1010515080002水电有望迎来一轮利率下行推动的超额收益获取期；水电估值扩张有望启动，且板块内估值差有望收敛；水电现金流高度稳定，折现法显示当前市值和长期价值仍有差距；1~4月全国来水良好，全年丰水可信度高，为水电提供阶段性弹性。▍利率下行推升水电配置价值，现金流折现看长期空间。水电股超额收益获取集中在：1）装机大幅增长阶段，2）利率下行阶段，开发长周期的特性使得水电超额收益获取更多由分母（利率）推动。近期刚兑预期部分打破以及增长压力加大，国债收益率有望下行并带动水电股的价值重估。水电现金流稳定，适合采用现金流折现估值，从测算结果看，水电公司当前市值和长期价值普遍仍有差距，长期投资价值突出。近期板块内内估值有所拉开，未来有望随着自由现金流创造能力差异消除而收敛。▍来水偏丰有望持续，增加水电阶段弹性。今年以来来水形势良好，1~4月的水电利用小时同比提升13.5%，各月利用小时均位于2010~2019年利用小时区间上沿。我国国家气候中心已确认2019为厄尔尼诺年，当前天气情况和厄尔尼诺气象特征吻合度较高，全年降雨增多有较强可信度，年内来水偏丰、水电利用小时提高值得期待，而超预期的来水为水电企业增添了阶段性弹性。▍市场化交易冲击可控，现金流影响较小。在国家发改委通知将水电企业因增值税税率降低至13%而形成的降价空间，用于降低一般工商业电价的政策发布后，水电行业的超预期电价风险已经释放较多。敏感测算显示，在综合电价下降5%的极端假设下，雅砻江公司、华能水电2018年业绩的影响分别下降10.8%/10.2%，经营现金流分别下降5.7%/5.4%。从现金流折现角度看，对长期价值影响较小。▍风险因素：来水不及预期，电力市场化交易快速推进，利率大幅上升。▍投资策略：提估值配置良机，来水添阶段弹性。当前市场环境有望带动水电股价值重估和估值扩张。现金流折算的结果看水电行业仍具有较大上升空间，长期资金可持续加配；短期看，厄尔尼诺效应逐步发酵，超预期来水有望为水电公司业绩提供强劲支撑，增添了阶段性弹性。推荐桂冠电力、华能水电；关注国投电力、黔源电力等。重点公司盈利预测、估值及投资评级简称收盘价（元）EPS（元）PE评级20182019E2020E20182019E2020E桂冠电力6.070.390.470.47151313买入华电国际3.860.160.340.49...
